步長資產(chǎn)管理中心總裁姒亭佑：預(yù)見新經(jīng)濟(jì)推手

2018年1月18日-19日，由投資家網(wǎng)主辦、中國科技金融促進(jìn)會風(fēng)險(xiǎn)投資專業(yè)委員會、深圳市創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會聯(lián)合主辦的“投資家網(wǎng)·2017中國股權(quán)投資年度峰會”在北京香格里拉酒店隆重舉行，本次峰會以“百舸爭流”為主題，深度剖析股權(quán)投資全新業(yè)態(tài)，并廣邀各地政府領(lǐng)導(dǎo)、500+投資同行，100+FOFS、財(cái)富管理機(jī)構(gòu)、上市公司、創(chuàng)業(yè)企業(yè)以及1000余位商界精英齊聚一堂，共同探討股權(quán)投資行業(yè)的2017與2018、中國式母基金發(fā)展之路、人工智能、先進(jìn)制造、消費(fèi)升級、TMT行業(yè)下半場等熱點(diǎn)話題。

在下午分會場一 母基金專場中，步長資產(chǎn)管理中心總裁姒亭佑先生以“預(yù)見新經(jīng)濟(jì)推手” 為主題展開了精彩的演講，他表示投資最重要的是先確定趨勢和方向，他認(rèn)為要先關(guān)注GDP成長率以上的行業(yè)，在GDP成長率以上的行業(yè)，要重點(diǎn)關(guān)注成長率高於行業(yè)均值以上的領(lǐng)域；細(xì)分領(lǐng)域的致命吸引力，目前很多細(xì)分再細(xì)分的龍頭企業(yè)的估值持續(xù)高位，對投資機(jī)構(gòu)來說投資回報(bào)率是很大的挑戰(zhàn)，因?yàn)槌垂乐挡淮硗顺?，投資機(jī)構(gòu)講的是退出，所以可以說投資就是有離婚前提條件下的結(jié)婚，如果項(xiàng)目不能退出就不投資。

以下為姒亭佑先生在“投資家網(wǎng)·2017中國股權(quán)投資年度峰會”上的演講實(shí)錄：

今天主要談的話題是母基金，如何從母基金的角度看未來；其實(shí)，步長資管是家族辦公室，跟母基金不一樣的地方，是母基金是基金管理人，單一家族辦公室是資產(chǎn)擁有者。在國外VC/PE基金LP約1/3左右是家族辦公室投資，它們是很大的LP群體。

投資是在不確定性中尋找相對確定性，最重要的是先確定趨勢與方向，如果趨勢對了，方向錯(cuò)了，還有機(jī)會回頭；如果趨勢錯(cuò)了，方向也錯(cuò)，那肯定沒有機(jī)會成功；趨勢錯(cuò)了，就算方向?qū)α?，減掉下行的部分，回報(bào)率也會大幅縮減。我們的看法是在GDP成長率平均線以下的領(lǐng)域不投，GDP平均水平以上的領(lǐng)域，重點(diǎn)關(guān)注成長率在平均線以上的行業(yè)，我認(rèn)為這是我們目前的趨勢之一。

過去十年的投資機(jī)會，一大部份來自于改革開放20多年留下來的大批成熟企業(yè)，當(dāng)時(shí)的估值不高，有大量的存量投資機(jī)會。而當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)驅(qū)動力來自人口紅利、低成本制造、出口創(chuàng)匯、大量海外投資、兩位數(shù)經(jīng)濟(jì)增長，過去十年的量化寬松政策…等。當(dāng)時(shí)大環(huán)境給了所有人機(jī)遇，當(dāng)時(shí)只要抓到項(xiàng)目，投進(jìn)去能夠上市，都能獲得不斐的回報(bào)，這實(shí)際上一種套利交易。投資機(jī)構(gòu)提供金融相關(guān)資源服務(wù)，協(xié)助上市是核心資源，在產(chǎn)業(yè)上不需要特別的專業(yè)，VC、PE機(jī)構(gòu)投資企業(yè)后公司IPO賺得高額差價(jià)。個(gè)人認(rèn)為未來這樣的存量投資基本上已不存在。

目前在市面上能看到的項(xiàng)目已被許多投資機(jī)構(gòu)看過了N遍。另外經(jīng)濟(jì)驅(qū)動力完全改變，人口紅利不再，低成本制造對比周邊國家沒有絕對優(yōu)勢，全球出口貿(mào)易保護(hù)主義興起，外資投資降速，各國開始縮表，中央定調(diào)中國經(jīng)濟(jì)增長模式，由高速成長轉(zhuǎn)向高質(zhì)增長，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入提速換擋。我認(rèn)為過去投資成功案例已不可重復(fù)，未來投資理念，如果還停留在過去十年投資的思路，對未來的維持高額投資回保率將成為挑戰(zhàn)。

截止到2017年底國內(nèi)證券私募基金管理規(guī)模達(dá)2.28萬億，私募股權(quán)創(chuàng)業(yè)投資基金管理規(guī)模達(dá)7.09萬億。同時(shí)中央及各地方的引導(dǎo)基金、母基金大幅成立、規(guī)模大幅增長，2016年，引導(dǎo)基金的承諾金額超過3.6萬億，到了去年年終超過5萬億。去年年底，國家成立一大堆引導(dǎo)基金成立，估計(jì)也要達(dá)到6、7萬億，成立后引導(dǎo)基金還要再投到基金里面去，還會再放大。大量資金短期內(nèi)投入到一級市場，一級市場有那么多好項(xiàng)目嗎？基本上沒有。一級市場價(jià)格因此一直往上沖，但是另外一點(diǎn)，二級市場的市盈率持續(xù)下降，未來四到五年的市盈率趨勢是往上還是往下？我個(gè)人認(rèn)為往下的機(jī)會比較大，股市發(fā)行量越來越大，上市企業(yè)越來越多，市盈率大概率事件將走向下降趨勢。

這個(gè)時(shí)候就形成一個(gè)挑戰(zhàn)，未來，GP的投資策略將如何確保投資回報(bào)率。從我們的角度看來，很難再投資了獵人型的投資機(jī)構(gòu)，西部牛仔時(shí)代已結(jié)束，同時(shí)越來越多的有經(jīng)驗(yàn)的投資團(tuán)隊(duì)創(chuàng)立新的投資機(jī)構(gòu)，只靠尋尋覓覓找項(xiàng)目，竟調(diào)能力，已不形成GP核心競爭力，時(shí)代已變GP將持續(xù)升級。

從母基金角度來看，作為一個(gè)LP角度來講，未來的GP如何運(yùn)作，這是他們非常關(guān)注的，對他們來說有很大的挑戰(zhàn)。

目前可以看到非常多的基金，投資項(xiàng)目的估值越來越高，已有一些項(xiàng)目想退出也退不出來。炒估值不代表退出，對投資來說，投資是徒弟，退出才是師父，所以說投資就是有離婚前提條件下的結(jié)婚，如果不能退出就不投資。目前市場上套利交易存量模式消失，宏觀經(jīng)濟(jì)的增長完全改變，過去的投資案例不可復(fù)制。

在2017年年底，中國股市的總市值約占的GDP總額66.3%，美國是163.6%，日本是125%。而中國的M2發(fā)行量，比美國和日本加起來還要大。中國的M2發(fā)行量是總市值的2.978倍，美國是0.436倍，日本是1.37倍。我國股市總市值是美國的27%，但M2發(fā)行總額卻是美國的1.84倍，而我國M2除以總市值是美國的6.38倍，流動性泛濫也是堆高項(xiàng)目估值主要因素之一。國家肯定不會讓經(jīng)濟(jì)硬著陸，但中央縮表是一個(gè)趨勢，也代表投資趨勢和方向?qū)淖?。各位作為投資人，你一定要對未來有預(yù)判，未來的投資比拼的是眼界與預(yù)見，對未來的產(chǎn)業(yè)洞見。

另外一個(gè)數(shù)字非常有意思，從2000年到2017年中，美國A輪B輪估值不因經(jīng)濟(jì)榮枯而波幅巨大，但B輪與后期項(xiàng)目的估值，價(jià)格與經(jīng)濟(jì)發(fā)展有大量的變化，從2010年來B輪價(jià)格與后期價(jià)格一直往上沖，量化寬松后價(jià)格一路在往上疊加，到2013年后二級市場非常多的機(jī)構(gòu)，IPO的時(shí)候找不到所有的項(xiàng)目，發(fā)行一級市場的PE、私募股權(quán)開始直接做投資。整個(gè)市場好的項(xiàng)目全部被推高了。2015年到2016年B輪估值掉了一半，后期估值也在下滑。國內(nèi)估值還在持續(xù)高歌猛進(jìn)，未來國內(nèi)估值是否會下滑我們不知道，但GP如果只會追高估值，LP找你投資的價(jià)值將下降，你們能投的價(jià)格很多LP也能投到，LP將評故是否還需要這樣的GP。

偉大的企業(yè)很重要一點(diǎn)是了解經(jīng)濟(jì)發(fā)展，隨著時(shí)代脈動不斷的優(yōu)化適應(yīng)市場的變遷。把1900年后所有超過千億美元的公司分析一下，你會發(fā)現(xiàn)，明星多的很，壽星極少，流星常見，但恒星卻極為稀缺，他們還需要不斷的創(chuàng)造價(jià)值，來成就企業(yè)長期的發(fā)展。

2017年，蘋果達(dá)到八千多億。唯有適應(yīng)市場的變化，成功的創(chuàng)新商業(yè)模式，與適應(yīng)市場變化，同時(shí)及時(shí)轉(zhuǎn)型成功，才能成就百年基業(yè)。產(chǎn)品創(chuàng)新可以領(lǐng)先一時(shí)，只有優(yōu)秀的管理配合持續(xù)的創(chuàng)新，才能保持長盛不衰。

很多GP非常有經(jīng)驗(yàn)，但是投資思想老了，沒跟上新的時(shí)代，投資回報(bào)率下降。我們認(rèn)為未來VC將持續(xù)升級，而且VC應(yīng)分為InvstorVC和OperatorVC，他們的主要區(qū)別在于Invstor VC是金融服務(wù)業(yè)，而Operator VC是在金融服務(wù)業(yè)基礎(chǔ)上增加產(chǎn)業(yè)服務(wù)。

口述：姒亭佑

整理：李世豪

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