一文讀懂PE母基金這樣挑選投資人

2018年1月18日-19日，由投資家網(wǎng)主辦、中國科技金融促進會風險投資專業(yè)委員會、深圳市創(chuàng)業(yè)投資同業(yè)公會聯(lián)合主辦的“投資家網(wǎng)·2017中國股權(quán)投資年度峰會”在北京香格里拉酒店隆重舉行，本次峰會以“百舸爭流”為主題，深度剖析股權(quán)投資全新業(yè)態(tài)，并廣邀各地政府領(lǐng)導(dǎo)、500+投資同行，100+FOFS、財富管理機構(gòu)、上市公司、創(chuàng)業(yè)企業(yè)以及1000余位商界精英齊聚一堂，共同探討股權(quán)投資行業(yè)的2017與2018、中國式母基金發(fā)展之路、人工智能、先進制造、消費升級、TMT行業(yè)下半場等熱點話題。

在下午分會場一母基金專場中，【母基金專場·圓桌】盛世投資合伙人花偉先生、浙江金控投資部總經(jīng)理張佳先生、元禾辰坤合伙人李懷杰先生、招商銀行蘇州分行董事總經(jīng)理梁曉先生、融玥投資總經(jīng)理仝彤女士，步長資產(chǎn)管理中心總裁姒亭佑先生將作為本次對話的專場主席，共同來探討“中國式母基金的發(fā)展之路”。

以下為 “投資家網(wǎng)·2017中國股權(quán)投資年度峰會” 母基金專場·圓桌的演講實錄：

主持人姒亭佑：歡迎各位嘉賓，很高興有機會與各位探討一下對母基金未來的看法，請大家介紹一下自己和機構(gòu)。

花偉：我是盛世投資的花偉，盛世投資是目前國內(nèi)的民營母基金之一，現(xiàn)在在國內(nèi)管理的規(guī)模是一千多億人民幣，國內(nèi)投了一百多個VC和PE。

張佳：我來自浙江金控投資管理公司。浙江金控投資管理公司目前負責浙江省級政府基金投資管理，在管政府基金總規(guī)模360億，其中包括150億元規(guī)模的省轉(zhuǎn)型升級產(chǎn)業(yè)基金，還包括省農(nóng)業(yè)基金、省農(nóng)發(fā)基金、省PPP基金等政策型政府基金。

李懷杰：我是元禾辰坤的李懷杰，我們是國內(nèi)最早的股權(quán)投資母基金，從2006年成立至今，目前我們管理的四期母基金，資產(chǎn)規(guī)模超過200億人民幣。

仝彤：我是融玥投資的仝彤，我們公司2016年8月份成立的，總基金62.5億，規(guī)模比較小，專注在蘇州本地發(fā)展的一些地方特色產(chǎn)業(yè)。

梁曉：我是招商銀行蘇州分行的梁曉，我們不是母基金，但是參與了多支母基金，招商銀行布局了八支百億市場化母基金，規(guī)模770億左右。

主持人姒亭佑：謝謝各位，請各位講一下在目前環(huán)境之下，各位所在的機構(gòu)的投資偏好，以及各位在選擇基金時的投資邏輯，或者對他們關(guān)注的重點，簡單跟大家分享一下。

花偉：對于未來在GP選擇上，盛世投資一直就有一個非常重要的方向和標準，即向?qū)I(yè)化的方向考察。目前看的都是有明顯的產(chǎn)業(yè)方向、專業(yè)方向的基金，以前大家比較多的是看過的各個行業(yè)都投，這種混合型基金在過去是投的方向，未來有一個看起來很大的趨勢，向產(chǎn)業(yè)縱深發(fā)展，真正在某一個特定的行業(yè)里面深耕細作，更多的擴展自己的資源、脈絡(luò)，包括上下游平臺，這樣的基金在未來的競爭過程中會是走的更長、走的更遠的基金類型，這也是剛才姒總提到的產(chǎn)業(yè)化方向。

盛世投資未來看GP的一個重要的方向是這樣的：在一個行業(yè)里面有大量的投資經(jīng)驗，有豐富的上下游的資源，對整個產(chǎn)業(yè)非常深刻的理解，這樣的專業(yè)化基金，會是未來盛世投資看的方向。

第二點，整個團隊里面人員結(jié)構(gòu)的合理性，整個激勵機制、風控機制設(shè)計的完整性，整個后臺管理方面比較突出的基金這些都是我們重點關(guān)注的。

主持人姒亭佑：張總，浙江金控投資有非常多政策支持，當然也有一些要求落地的。你們篩選基金有什么樣的思路？

張佳：母基金篩選基金，從純粹技術(shù)角度來看是趨同的。市場化母基金有自身一套成熟的判斷標準，浙江金控投資管理公司目前受托管理的是財政出資設(shè)立的政府母基金，在純粹技術(shù)判斷GP標準之外，還有它自身的一些判斷標準。有三點可以和大家分享一下：

第一，選擇合作伙伴GP的時候，要關(guān)注它是否懂政府。市場化母基金的視角下，這點一定不是第一要素，但是這一點對于政府母基金很重要。因為它的核心訴求和市場化母基金有差異，政府母基金的核心訴求在于通過母基金的方式撬動社會資本投入到當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)中去，通過投資項目賺錢或者通過母基金盈利不是最看重的因素，更看重母基金對當?shù)禺a(chǎn)業(yè)的帶動作用，和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的效果。

GP如果不理解政府母基金的上述訴求，或者整個運作體系，基于單純項目投資的合作比較脆弱，即便合作了，GP也逐漸會發(fā)現(xiàn)它和政府母基金LP的目標函數(shù)不一致。政府母基金看重的是產(chǎn)業(yè)帶動，對本地的產(chǎn)業(yè)投資有一定的要求，或者有一些延伸其他服務(wù)的要求，如果GP只是看重投資項目所帶來的收益，其核心能力在于通過關(guān)系獲取項目，而不在于對投資項目及其所在行業(yè)所進行的一系列增值和產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)，那么對于政府母基金的一些核心要求，GP就很難完成或?qū)崿F(xiàn)。

我們在選擇GP之初會把理解政府母基金的訴求作為選擇的首要維度來考察，懂政府才會在尋求共同利益的基礎(chǔ)上把雙方合作進一步走下去。

第二，專業(yè)。我覺得選擇GP，更加要看GP投資背后的投資邏輯。為什么投資邏輯更重要？政府母基金對產(chǎn)業(yè)的帶動和提升有訴求，如果GP也是非常優(yōu)秀，或者團隊背景很好，交流的時候發(fā)現(xiàn)投了一系列的項目，但從產(chǎn)業(yè)的角度看不出來背后的投資邏輯是什么，對我自己而言，我不知道這種GP對于產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型升級而言能帶來哪些更多的附加值。投資一定要追求收益，但是在財務(wù)收益之外，投資團隊本身能帶給產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的附加價值，外部的資源、技術(shù)、人才，甚至外部的市場，這是我們更加看重喜歡的。這也是GP在產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域里面專業(yè)程度的重要體現(xiàn)。

第三，我們看重投資運作的規(guī)范性。現(xiàn)在國有資本以及政府母基金對運作合規(guī)性要求越來越高。就市場而言，美元基金整體相對來說更加規(guī)范一點，人民幣基金由于很多是近兩年的新設(shè)機構(gòu)所管理，在運作上更加注重投項目，在投后管理和合伙協(xié)議執(zhí)行的層面，相對薄弱。投后管理的規(guī)范性對于我們來說是很重要的考慮因素。因為規(guī)范運作的基金對于我們而言，意味著管理成本會低。我們不僅要看投資于子基金的直接收益和間接受益，還要看所付出的管理成本，綜合衡量投資性價比。

主持人姒亭佑：總結(jié)的非常到位。元禾辰坤是第一個成立的大型母基金，當時是600億，也投了非常多的基金，并且獲得成功。你們怎么看已經(jīng)成熟的GP？你們有怎樣的投資邏輯？

李懷杰：我們思考了很多時間，剛開始投資的時候，整體市場相對來說格局固定，管理美元的基金為主，慢慢的有很多國內(nèi)的同行自己做美元投資業(yè)務(wù)，市場就活躍了起來，最近經(jīng)常聽到各種新聞，市場處于動態(tài)發(fā)展的過程。

總體來說，分為兩大類，品牌基金和新興基金，第一類是白馬基金，第二類是黑馬基金，總體來看，這兩類各有各的優(yōu)缺點，很多同行業(yè)的人應(yīng)該知道。白馬基金有業(yè)績的留存，包括產(chǎn)業(yè)資源的積累，可能在一些激勵機制、思想上有一些老化變遷的挑戰(zhàn)過程。黑馬基金，饑渴性更強，成功欲望更強，促使團隊有更好發(fā)展，短期內(nèi)實現(xiàn)回報率、市場知曉度。

針對這兩類有不同的方式評估，總結(jié)起來有兩句話。對白馬基金來說，從風險點的角度來看，白馬基金好一些，但是也要防止白馬變衰馬，很多基金第一期和第二期、第三期業(yè)務(wù)會比母基金更好一點，業(yè)績有下滑的趨勢。像一個企業(yè)周期一樣，經(jīng)過壯年之后必然是衰退期，怎么在一個如日中天的情況下去做判斷，投進去之后不走下坡，這是非常大的挑戰(zhàn)。

對黑馬基金來說，雖然活力很足但是風險很高，包括其他的一些風險，合規(guī)性等。有些方面用盡過度會造成一些情況，黑馬變野馬是非常大的風險，投完之后在風險控制公司的制度，包括市場上最佳行業(yè)經(jīng)驗等等，母基金也可以提供幫助，他們的戰(zhàn)斗力發(fā)揮到最好，有很大的價值。

主持人姒亭佑：仝總立足蘇州，你們的投資邏輯和想法跟大家分享一下吧。

仝彤：融玥投資實際運營是2016年8月份，我們是一個純政府的引導(dǎo)基金。當時成立的時候也對標了全國所有的母基金，那時候我們就想，大家規(guī)模普遍做的很大，我們當時設(shè)定的盤子是10億，怎么樣把10億投放在有效的資源中？我們做的第一件事情，把關(guān)注的幾個行業(yè)：工業(yè)4.0、大健康、TMT等排在前五的機構(gòu)對接了一遍，第一批合作的基金選擇知名機構(gòu)，同時我們做整個布局調(diào)整。當時蘇州市在2016年底2017年初的時候策劃這件事：蘇州市母基金的落地。總盤子是500億，現(xiàn)在定的是120億，這個消息對我們沖擊力很大，這么多政府母基金，都是在蘇州城市的邊緣，怎么做出自己的特色，那個時候就我們不斷的看重點項目，轉(zhuǎn)到項目出發(fā)。我們投了關(guān)注的產(chǎn)業(yè)上面的項目，才知道真正要走的產(chǎn)業(yè)資本方應(yīng)該是哪些，2017年都在做這樣的一個重大調(diào)整， 2018年將會看到調(diào)整的成效。

現(xiàn)在這個階段我們選擇投資人的看法有三大點，第一，優(yōu)秀團隊。每個品牌下有非常多的合伙人，可能側(cè)重跟我們合作的是哪一支團隊，它的投資邏輯和過往的案例我們會關(guān)注。第二，優(yōu)質(zhì)的項目儲備。找我們的基金很大，撬動其他的市級省級基金加在一起，國資比例也不低，他們會講一個非常大的故事。一些儲備項目，我們覺得有些項目不錯，看一下，共同發(fā)掘一些點。希望在合作的基金里面有非常實實在在的項目，合作了以后錢可以迅速投出去，投出去的這些項目可以看得到，跟我的地方產(chǎn)業(yè)非常貼近，通過我自己的政策支持，可以在我們自己的區(qū)域落地生根。第三，強大的資金募集能力。大家想到母基金，就聯(lián)想到有錢。我們也在思考，也希望合作方有錢。很多基金成立了以后很難落地，或者是落基金的一小部分投資，當時一開始談我們會說十億，最后做著可能就兩到三億，但是占了引導(dǎo)基金很大出資額度，這不是現(xiàn)在我們希望看到的。希望偏重于結(jié)合產(chǎn)業(yè)，有一定資金募集能力的投資人。

主持人姒亭佑：仝總做的總結(jié)很全面，這也是政府引導(dǎo)基金的需求，希望真正有項目落地到當?shù)?。梁總，銀行是一個注重風控，特別注重品牌，就算是很牛的團隊，但是品牌不是特別好，銀行系也不一定會投資，從銀行系的投資邏輯，是不是更偏重國有體系的機構(gòu)呢？

梁曉：從銀行的角度上談?wù)勩y行選擇母基金，參與到母基金投資中的邏輯。銀行的資金是有屬性的，不管是居民理財還是存款，它的資金期限都比較短，有比較強的流動性。而股權(quán)投資是長投資期限的品類，在當前形勢下股權(quán)投資是潮流，銀行進入到股權(quán)投資時代中來，銀行怎么管住流動性是一個問題。

招商銀行的整個理財資金，銀行自有資金不能做股權(quán)投資，只有銀行資管類產(chǎn)品。招商銀行有2.4萬個理財池資金，我們招行的理財池規(guī)模是第二位，僅次于工行。

銀行投母基金的邏輯，銀行對流動性要求非常強，我們只能說切出來一部分比例，還是比較小一部分的比例做股權(quán)投資，畢竟銀行擅長的是債權(quán)。我們布局股權(quán)投資的邏輯，不是投一些GP，我們不具備這個經(jīng)驗?zāi)芰Γ視x擇一些非常頭部的母基金，我們跟他們進行合作。整個招商布局的有七支純市場化的母基金，還有政府引導(dǎo)基金，訴求不一樣。去年成立了一支100億的母基金，我們投了90億，我們跟蘇州基金也參與了首期120億規(guī)模，我們投了36億。

總結(jié)來說，國有體系的機構(gòu)在布局里面優(yōu)先級別比較高，我們會選擇頭部的具有豐富市場經(jīng)驗的機構(gòu)。

主持人姒亭佑：現(xiàn)在銀監(jiān)會的做法可以看出，在股權(quán)投資上將嚴監(jiān)管銀行系的資金，要求銀行表內(nèi)表外資金隔離，你們怎么看呢？

梁曉：應(yīng)該說從2017年下半年開始到2018年是政策監(jiān)管年，現(xiàn)在文件下發(fā)的速度比學(xué)習文件的速度快，每天有文件下發(fā)，去年11月份號稱是史上最嚴的資管新規(guī)發(fā)布，有幾個關(guān)鍵詞想分享一下。最關(guān)鍵的是對資管產(chǎn)品打破剛兌的概念，對于居民風險偏好的觀念改變，對未來的趨勢是好事，打破剛兌。

對于資金錯配風險的隔離，給了一個緩沖期，2019年6月份，銀行表內(nèi)表外資金需要做隔離，理財池的資金需要成立單獨的資管子公司運行。我們表內(nèi)的資金和表外的資金中間的風險做隔離，以后出風險，表外的資金不會影響銀行體系的情況。對于長期來說，這是一個向好，但是短期來講，會面臨整個資管計劃的縮水。

我認為短期內(nèi)整個市場上的資金非常緊，GP的募資可能比較難。

主持人姒亭佑：GP要募資要加快速度，不然后面拿不到錢。你們否決掉的GP邏輯，還不錯的，但是后來沒有投，主要的關(guān)鍵原因在哪里，為什么決定不投？講一個案例跟大家分享一下。

花偉：姒總這個問題，我們不講哪一家。對盛世投資來講，強調(diào)的兩點，一是專業(yè)化，非常好的對行業(yè)理解，包括對技術(shù)、人、資源的理解，這是盛世投資第一強調(diào)的方向。曾經(jīng)有一支這樣的基金和我們交流的時間非常久，行業(yè)里面出來的，CTO出身，非常懂行，也非常懂產(chǎn)業(yè)上下游的布局。這樣的團隊出來，帶著很大的資源，有大量的帶頭案例在里面，與盛世投資溝通下來，我們對這些方面特別肯定，但是有一點，從長期溝通交流下來上讓我感覺到不安的是他們整個內(nèi)控的管理不是很到位，這是盛世投資考察下來存在猶豫的方向。

不單合規(guī)性和法律方面的問題，包括激勵機制的設(shè)計，包括內(nèi)部整個流程，包括對各個方面的監(jiān)控管理。對行業(yè)理解特別深的團隊，可能有一些對這方面關(guān)注相對差一些，這個團隊我們感覺特別明顯。整個行業(yè)里面，盛世投資投了大量的資源，有可以幫得上忙的地方，如果做基金可以有大量的事情可以做，但就是因為內(nèi)控方面，結(jié)束了內(nèi)部不同的意見，最后暫緩了基金。

后來發(fā)現(xiàn)這個基金運作的過程中也出了一定的相關(guān)問題，包括團隊問題，包括激勵上面的問題。最終導(dǎo)致這個基金，現(xiàn)在看起來也是一個學(xué)習的過程這支基金未來究竟能否成功，還是時機的問題。對于每一個GP是學(xué)習的過程，不斷彌補自己短板的過程，把原來沒有體會到的這些經(jīng)驗總結(jié)出來，自己去完善，成功后未來還會投這樣的GP。

我們印象當中比較經(jīng)典的案例，盛世投資有非常強的沖動，但是內(nèi)控非常關(guān)鍵。從盛世投資的角度來講，我們比較關(guān)注。

主持人姒亭佑：張總，對于你們來講，我想你們的否決項比較多，你們有沒有和你們看好的基金最后被否決，從你的角度有沒有一些見解？

張佳：確實有一點經(jīng)驗和感受分享。因為前面所講的政府母基金選擇GP的特殊視角，我們沒有辦法和市場化母基金在相同的維度上選擇合作伙伴，通常政府基金都有自己的基金管理辦法來規(guī)范運作，浙江省級政府基金、地市級政府基金都有自己的基金管理辦法，因此要想和政府母基金合作，可以先通過網(wǎng)絡(luò)搜一下相對應(yīng)的政府基金管理辦法?；鸸芾磙k法里所規(guī)定的團隊注冊資本、投資成功案例、禁止性規(guī)定等各項條件，其實就是一個否決的機制，天然會過濾掉一些不合適的GP。有一些投資機構(gòu)，從政府基金管理團隊的個體而言，會非常欣賞和青睞，沒有合作不代表不認可他們，只是不適合。因為我們更需要既懂市場又懂政府的投資機構(gòu)。如果這點做得到，基本上可以初步納入到投資決策的進程中來。

實際從政府母基金降低運作管理成本的角度出發(fā)，但凡進入到投資決策流程里面的項目，基本意味著合作成功的概率會比較高。一個反面的例子是：有一家知名機構(gòu)，我們介紹給我們地市級的政府基金投資，這支基金規(guī)模很大，所主投的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域與準備落地的地市也非常匹配，當時覺得成功過會的概率應(yīng)該很大。沒有料到的是，同一批項目里面，其他不太有把握的過會了，這支基金最后被否掉了。后來我們?nèi)チ私鉃槭裁幢环竦舻脑?，其實很簡單，就是因為在提交給政府母基金投決會的投資建議書和相關(guān)材料里面，沒有提到這支基金未來會對當?shù)禺a(chǎn)業(yè)帶來哪些提升帶動作用，或者有什么相關(guān)的運作思路和考慮。

投決會上，大家都覺得這支基金好，但是沒有人能說的清楚把這支基金引進來對當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)發(fā)展和轉(zhuǎn)型升級能有什么促進作用。當場沒有人能回答這個問題，這個項目就被否掉了。

所以如果大家要和政府母基金合作，對于當?shù)氐漠a(chǎn)業(yè)，對于投資與當?shù)亟?jīng)濟的融合帶動、推動作用，不管是在和政府母基金的溝通過程中，還是未來在真正的投資運作過程中，從合作雙贏的角度考慮，一定要深入思考，包括在合作中要深入推動、落地、執(zhí)行。如果做到這一點，不光對于機構(gòu)的投資本身會有幫助，對與政府母基金和當?shù)卣㈤L期、穩(wěn)定、低成本合作都會帶來很多好處。

主持人姒亭佑：找LP的時候一定要知道LP想要什么。有一個基金募資，寫了20頁，我問他想表達什么，他說想表達的是市場巨大。如果與LP溝通，PPM寫不清楚是你的問題，寫了以后講不清楚也是你的問題，講了以后別人聽不懂還是你的問題。融資一定要理解LP想什么。另外一個問題，問一下李總，你們投了非常多的機構(gòu)，有沒有你們否掉的，原因在哪？

李懷杰：我們不選擇的GP有各種各樣的原因，有些否了認為需求和我們的期望有很大不同的符合，還有一些是存在溝通或者其他方面，現(xiàn)在的市場或者最近時間市場資金鏈供給比較大，有些是溝通上的問題。也有一些是理念、觀點上不一樣的地方，從我們的角度來說，母基金來說，特別是市場化母基金追求財務(wù)回報，追求的是風險可控情況下的理財回報，更多用組合管理的方式做。

主持人姒亭佑：這一點提出來GP對市場的定位。對于LP來講，更需要不同的領(lǐng)域要有不同的配置，李總提出來一個很重要的觀點，LP會考慮自己在哪個階段那個領(lǐng)域要配置什么樣的基金，如果ABCD輪都是自己投資的基金投的，對LP來講意義何在？所以每一個GP的基金定位變得很重要?；鸬氖袌龆ㄎ皇荓P考慮基金配置的要件之一。

我想問一下，從你們的角度來講有什么跟大家分享的，給GP做哪些建議？

仝彤：剛剛問有沒有否掉的管理人，我們成立時間比較短，決定接觸GP的時候已經(jīng)經(jīng)過大量的篩選，前期做了很多功課，在這個過程中被否還是比較低的。我有一點建議：接觸的過程中有已經(jīng)合作的基金，但是不想合作二期，合作過程中，我覺得最重要的一點是真誠度和配合度，LP參與到GP里面最在意的。應(yīng)該披露給我的東西、包括互相的一些溝通、在一些節(jié)點發(fā)生質(zhì)疑的問題、如果沒有給很好的答復(fù)，沒有真誠的回復(fù)，對于整個后續(xù)，或者延伸更多產(chǎn)業(yè)的合作，不會考慮。

主持人姒亭佑：我分享一個，在國內(nèi)本來準備投一個基金，結(jié)果我們開始準備競標前打了幾個電話，大家很熟，圈子很小，結(jié)果打了三個電話每一個人給的評價都是：“大家都是朋友，不好評價了，讓我自己判斷了”。好的GP至少別人會有所評價，一般行業(yè)內(nèi)不會吝嗇做出一些正面或者負面評價。所以各位投資人，你在外面與其他GP團隊交流互動，和企業(yè)交往中的做事態(tài)度，與同行之間的交流中，都會被做為背景調(diào)查的一部份，聲譽對GP來講是很重要的關(guān)鍵。

各位每天在做事走過必留痕跡，作為一個專業(yè)的GP，思考獨特性很重要。最后，請各位把給GP的建議總結(jié)成一句話來闡述一下。

梁曉：能拿的錢趕緊拿，要趁早拿。

仝彤：專業(yè)的注重以及做事情的專一。

張佳：我希望GP能告訴我，你和其他機構(gòu)的不同之處在哪里。要在專業(yè)領(lǐng)域里面持續(xù)深耕，獨特創(chuàng)造價值。

李懷杰：現(xiàn)在對于股權(quán)投資是最好的時代，有很多機構(gòu)出現(xiàn)，我們投的角度，深耕創(chuàng)造價值，任何一個領(lǐng)域都需要積累，只有積累足夠深才能創(chuàng)造出來真正的價值，別人不可模仿不能拿走的價值。

花偉：深耕行業(yè)，有國際化的事業(yè)，中國新經(jīng)濟國際化是不可避免的趨勢，投所有這些企業(yè)的時候，你的國際化，海外資源，全世界統(tǒng)籌資源能力會是你未來做多大事情很重要的基礎(chǔ)。

主持人姒亭佑：我這邊給大家一個建議，募資可以分成幾類，刷臉，也就是你們的朋友；第二類，剛?cè)胄羞€不是特別專業(yè)的高凈值客戶；第三類，引導(dǎo)基金或政府基金，它們有政府的政策需求，也有他們的專業(yè)評估標準；第四類，專業(yè)化的母基金?；旧夏隳貌煌鸬臅r候，其實準備是不一樣的，如果要拿專業(yè)的基金，就依照專業(yè)的準備，尋找自己最適合的LP，證明你的投資策略并為LP創(chuàng)造價值。謝謝各位！

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