金運(yùn)激光股價(jià)暴漲5倍背后：多名疑似“莊家”潛伏，大股東趁高減持

2020年6月1日，國內(nèi)盲盒龍頭泡泡瑪特，向港交所遞交了招股書。招股書顯示，其2019年?duì)I收為16.83億元，凈利潤為4.51億元，凈利潤率高達(dá)26.8%。一石激起千層浪，原來盲盒這么暴利。

所謂盲盒，指裝有動(dòng)漫、影視作品的周邊，或者設(shè)計(jì)師單獨(dú)設(shè)計(jì)出來的玩偶的盒子。之所以叫盲盒，是因?yàn)楹凶由蠜]有標(biāo)注，只有打開才會(huì)知道自己抽到了什么玩偶。由于刺激了大家“買彩票中獎(jiǎng)”的心理，盲盒的復(fù)購率顯著高于普通玩具。

泡泡瑪特將在港股上市，A股市場(chǎng)的盲盒概念股自然倍受關(guān)注。

目前，A股盲盒概念股龍頭當(dāng)屬金運(yùn)激光（300220.SZ）。數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計(jì)顯示，6月9日至6月15日期間，滬深兩市約121家上市公司被機(jī)構(gòu)調(diào)研，其中有20家上市公司獲20家以上機(jī)構(gòu)扎堆調(diào)研，而前往金運(yùn)激光調(diào)研的機(jī)構(gòu)達(dá)到126家。

對(duì)新鮮概念，A股市場(chǎng)從來是抱著來者不拒的態(tài)度。

金運(yùn)激光因?yàn)槊ず姓驹诹司酃鉄粝?，但金運(yùn)激光“成名”已久。在2019年1月31日至2020年6月18日的A股漲幅榜中，金運(yùn)激光以449.4%的漲幅排第16位。一年半時(shí)間內(nèi)，期間最大漲幅更是達(dá)600%，屬于知名“妖股”。

▲2019.1.31-2020.6.18全部A股漲幅排名 來源：Wind，除去期間上市新股 

金運(yùn)激光“莊股”特征顯著

金運(yùn)激光主要從事金屬材料數(shù)字激光加工設(shè)備、柔性非金屬材料數(shù)字激光加工設(shè)備，以及智能零售終端設(shè)備的生產(chǎn)及銷售。

根據(jù)2019年年報(bào)，激光設(shè)備制造業(yè)務(wù)占其營業(yè)收入的76.12%，占其利潤的68.95%，為公司核心業(yè)務(wù)。智能零售終端系列業(yè)務(wù)是公司開拓的新業(yè)務(wù)，于2019年剛開始貢獻(xiàn)營收。

▲2019年金運(yùn)激光營收構(gòu)成情況 來源：同花順

來源：公司官網(wǎng)

為什么說金運(yùn)激光具有“莊股”特征呢？主要基于以下三點(diǎn)理由。

1）業(yè)績不穩(wěn)定且估值水平異常

金運(yùn)激光2014年?duì)I收為1.93億元，2019年?duì)I收為2.19億元，2014-2019年?duì)I收年復(fù)合增長率僅為2.64%，說明金運(yùn)激光的成長能力較差。

▲2013-2020Q1金運(yùn)激光營業(yè)總收入及其增速

2013-2018年，金運(yùn)激光的歸母凈利潤都低于1000萬元，2017年更是虧損4235萬元，可見其盈利能力很弱。

2019年金運(yùn)激光實(shí)現(xiàn)歸母凈利1513萬元，同比增長112%，主要因高毛利率的智能零售終端設(shè)備開始貢獻(xiàn)業(yè)績。金運(yùn)激光2019年智能零售終端系列實(shí)現(xiàn)營收2340萬元，其中關(guān)聯(lián)交易金額為1363萬元，占比58%，說明金運(yùn)激光2019年實(shí)現(xiàn)的凈利潤增長質(zhì)量并不高。

2020年一季度，受疫情影響，歸母凈利為-539萬元，同比下降262%。總之，從業(yè)績層面看，金運(yùn)激光的業(yè)績不穩(wěn)定，盈利能力堪憂。

▲2013-2020Q1金運(yùn)激光歸母凈利及增速

再來看看金運(yùn)激光的估值情況，從PB（市凈率）的角度看，大族激光(33.470, -0.70, -2.05%)、銳科激光(102.450, 0.92, 0.91%)、華工科技(23.990, 0.19, 0.80%)和帝爾激光(79.450, -0.74, -0.92%)的平均PB為5.46，而金運(yùn)激光PB是可比公司平均水平的4.46倍。可見金運(yùn)激光的估值嚴(yán)重虛高。

同時(shí)金運(yùn)激光過去三個(gè)財(cái)年的平均ROE（凈資產(chǎn)收益率）僅為2.47%，遠(yuǎn)低于可比公司的平均值23.3%，說明金運(yùn)激光很難通過生產(chǎn)經(jīng)營為股東創(chuàng)造價(jià)值。

▲可比上市公司估值水平  數(shù)據(jù)來源：同花順I(yè)FIND，PE（ttm）取自2020年6月18日數(shù)據(jù)，ROE（凈資產(chǎn)回報(bào)率）和CAGR（年復(fù)合增速）依據(jù)過去三個(gè)財(cái)年進(jìn)行計(jì)算。

2）股東數(shù)遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平，人均持股金額增長10倍

金運(yùn)激光的股東總?cè)藬?shù)持續(xù)下降，2018年三季度金運(yùn)激光股東總?cè)藬?shù)為13800，2020年一季度股東總?cè)藬?shù)為5186，下降了62.42%。2018年三季度末人均持股金額為10.6萬元，到2020年一季度末，人均持股金額為105.46萬元，增長了近十倍。

而金運(yùn)激光所在行業(yè)的平均股東數(shù)約4萬人，金運(yùn)的股東數(shù)僅為行業(yè)平均水平的13%，說明股東數(shù)嚴(yán)重低于行業(yè)平均水平。

▲金運(yùn)激光股東總?cè)藬?shù)及人均持股金額

3）數(shù)位投資人現(xiàn)身十大股東，疑似一致行動(dòng)人

金運(yùn)激光2019年一季報(bào)顯示，自然人股東王益民持股88.66萬股，首次出現(xiàn)在十大股東名冊(cè)中，占總股本的0.7%。隨后王益民開始不斷增持，截止2020年一季度末，其持股比例達(dá)2.64%。

▲金運(yùn)激光2019一季報(bào)十大股東  來源：Wind 

2019年中報(bào)顯示，常州炬仁光電系統(tǒng)集成有限公司（簡稱“炬仁光電”）持股146.18萬股，占總股本的1.16%，首次出現(xiàn)在十大股東名冊(cè)中。

▲金運(yùn)激光2019中報(bào)十大股東  來源：Wind 

2019年年報(bào)顯示，北京匯寶金源投資管理中心（簡稱“金源投資”）持股177.15萬股，占總股本的1.41%，王靜媛持股98.7萬股，占總股本的0.78%，一起成為新晉十大股東。

▲金運(yùn)激光2019年報(bào)十大股東 來源：Wind 

這些先后現(xiàn)身前十大股東的投資人又是什么關(guān)系呢？

金源投資和炬仁光電的實(shí)際控制人同是王立軍，說明金源投資與炬仁光電是一致行動(dòng)人關(guān)系。

來源：Wind

炬仁光電的工商資料顯示，王立軍是實(shí)際控制人，王靜媛任董事，王益民任董事長。很容易得知：王立軍、王益民和王靜媛是互相認(rèn)識(shí)的，且很可能是近親關(guān)系，因而也很可能是一致行動(dòng)人關(guān)系。

截止2019年年末，王益民、炬仁光電、金源投資與王靜媛，分別位居金運(yùn)激光第三、四、六、十大股東，合計(jì)持股占總股本的6.8%，但金運(yùn)激光并沒有發(fā)布過被舉牌的公告。

為什么金運(yùn)激光成為被操縱的對(duì)象？

1）市值小便于操縱股價(jià)

2019年1月31日，全部A股市值排名（從小到大排序），可以發(fā)現(xiàn)金運(yùn)激光排在倒數(shù)第31位，市值僅為11.39億元。市值小的公司其股價(jià)更容易被操縱，因?yàn)椴倏v者不需要?jiǎng)佑锰嗟馁Y金。

▲2019年1月31日全部A股市值排名  來源：Wind 

2）利潤不穩(wěn)定但經(jīng)營較穩(wěn)健

從經(jīng)營層面看，金運(yùn)激光的經(jīng)營相對(duì)穩(wěn)健。首先，雖然2013-2019年，金運(yùn)激光凈利潤合計(jì)是-1643萬元，其經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量合計(jì)卻是5962萬元，說明金運(yùn)激光的凈利潤為負(fù)主要受計(jì)提資產(chǎn)減值的影響。

▲2013-2019年金運(yùn)激光凈現(xiàn)比情況  來源：Wind

金運(yùn)激光的存貨從2013年的1.26億元，下降至2019年的0.74億元；同時(shí)，存貨占營業(yè)總收入的比例也從2013年的79.42%，下降至2019年的33.53%。說明公司的存貨管理效率得到了提升，降低了存貨對(duì)運(yùn)營資金的占用。

▲2013-2019年公司存貨及其占營業(yè)總收入比例 來源：wind 

2016-2019年，金運(yùn)激光應(yīng)收賬款占營業(yè)總收入的比重持續(xù)低于20%，也低于可比上市公司。2019年，大族激光、華工科技、銳科激光和帝爾激光該比例分別為41.1%、40.5%、20.9%和28.1%。

▲2013-2019年公司應(yīng)收賬款及其占營業(yè)總收入比例  來源：Wind 

從期間費(fèi)用角度看，金運(yùn)激光的運(yùn)營管理效率也在提升，銷售費(fèi)用率從2013年的20.72%，下降至2019年的14.53%。財(cái)務(wù)費(fèi)用率也從2013年的2.76%，下降至2019年的-0.77%。財(cái)務(wù)費(fèi)用率為負(fù)，主要系金運(yùn)激光的資產(chǎn)負(fù)債率保持在較低水平，2020年一季度末，其剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率僅21.1%。

基于保守的財(cái)務(wù)杠桿率，金運(yùn)激光流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)也較低。

▲2013-2019年各期間費(fèi)用占營業(yè)總收入變動(dòng)情況

▲2013-2020Q1公司資產(chǎn)負(fù)債率及速凍比率   來源：Wind

3）金運(yùn)激光有蹭熱點(diǎn)的傳統(tǒng)

金運(yùn)激光是A股市場(chǎng)里特別能搞事情的上市公司，他的年報(bào)可以把投資者看迷糊。明明是以生產(chǎn)和銷售激光設(shè)備為主業(yè)的公司，卻總能和AR/VR、3D顯示、人工智能、大數(shù)據(jù)云計(jì)算、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)等應(yīng)用技術(shù)扯上關(guān)系。

強(qiáng)行把自己和熱點(diǎn)概念進(jìn)行綁定，是金運(yùn)激光的傳統(tǒng)。而股價(jià)的上漲，是離不開市場(chǎng)熱點(diǎn)的，越是能搞事情的上市公司，主力越放心。

來源：2016年年報(bào)

由于金運(yùn)激光的公告里經(jīng)常出現(xiàn)晦澀的概念，并用熱點(diǎn)概念包裝自己，2020年6月5日，創(chuàng)業(yè)板公司管理部給金運(yùn)激光的關(guān)注函中，就明確提及要求金運(yùn)激光用通俗易懂的語言描述相關(guān)內(nèi)容。可見金運(yùn)激光的管理層面對(duì)投資者，沒有表現(xiàn)出應(yīng)有真誠和坦率。

2020年6月1日，泡泡瑪特剛向港交所遞交招股書。6月4日，金運(yùn)激光就發(fā)布公告稱，要收購實(shí)控人梁偉及其兒子梁浩東所持有的玩偶一號(hào)（武漢）科技有限公司（簡稱“玩偶一號(hào)”）股權(quán)，合計(jì)股權(quán)占比82.89%，收購?fù)瓿珊笸媾家惶?hào)將成為金運(yùn)激光的控股子公司。金運(yùn)激光由此晉身盲盒概念股龍頭，機(jī)構(gòu)扎堆前往調(diào)研。

玩偶一號(hào)是一家專業(yè)化的IP衍生品產(chǎn)品推廣銷售公司，建立了以無人零售終端為載體的銷售渠道，為IP衍生品產(chǎn)品提供內(nèi)容推廣和產(chǎn)品銷售服務(wù)。此外，擬合資設(shè)立的國廣金運(yùn)科技（武漢）有限公司，將開發(fā)具有直播資質(zhì)的智能盲盒線上APP平臺(tái)，以及具有網(wǎng)紅直播及廣告功能的無人零售機(jī)，構(gòu)建網(wǎng)紅帶貨推廣渠道。

6月10日，金運(yùn)激光再進(jìn)一步，發(fā)布了非公開募資預(yù)案，計(jì)劃募資7.4億，其中只有21%的金額將投入與主業(yè)相關(guān)的“自動(dòng)化激光加工設(shè)備及配套服務(wù)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”，剩余大部分資金將全部投入IP衍生品相關(guān)項(xiàng)目。

金運(yùn)激光股價(jià)妖漲之中，

控股股東趁高減持

金運(yùn)激光于2018年7月6日披露《實(shí)際控制人減持股份預(yù)披露公告》：梁偉計(jì)劃在自2018年7月12日的六個(gè)月內(nèi)、自2018年7月30日的六個(gè)月內(nèi)，通過大宗交易方式、集中競(jìng)價(jià)交易方式，減持公司股份不超過756萬股（即總股本的6%）。

▲2018年7月12日至2019年1月31日控股股東梁偉減持情況  來源：公司公告

控股股東第一次減持期滿后，于2019年1月31日，金運(yùn)激光隨即發(fā)布第二份控股股東減持預(yù)告。同樣是計(jì)劃減持股份數(shù)量不超過756萬股。但是截至2019年9月2日減持期滿，梁偉并未減持。

2019年1月31日，金運(yùn)激光股價(jià)為9.03元/股（前復(fù)權(quán)），至2019年9月2日，金運(yùn)激光股價(jià)為38.7元/股（前復(fù)權(quán)），期間股價(jià)漲幅達(dá)330%，平均股價(jià)也達(dá)20元/股以上。面對(duì)虛高的股價(jià)，控股股東從容不迫，絲毫不減持，莫非在等待更高的減持價(jià)格？

直至金運(yùn)激光發(fā)布第三份控股股東減持預(yù)告后，梁偉才開始大幅減持。其中，通過集合競(jìng)價(jià)及大宗交易減持的價(jià)格均在34.5元/股以上。減持詳情如下。

▲2019年至今控股股東減持統(tǒng)計(jì)   來源：公司公告

綜合計(jì)算，于2018年12月14日至2020年6月14日期間，梁偉合計(jì)減持1489萬股，占其持股的23.44%，減持均價(jià)為30.6元/股。

作為對(duì)比，我們來看看除實(shí)控人之外的管理層的減持價(jià)格。

2018年年末，金運(yùn)激光管理層僅李俊和梁萍持有公司股票。其中，李俊持有93萬股，占總股本的0.74%。

來源：Wind

根據(jù)公司公告，于2018年10月30日至2019年3月25日期間，李俊通過競(jìng)價(jià)交易方式，合計(jì)減持了54.27萬股，占其持股比例的43.74%，減持均價(jià)為12.8元/股。

控股股東減持均價(jià)為30.6元/股，原董事兼副總經(jīng)理減持均價(jià)僅為12.8元/股，這個(gè)如何解釋？莫非控股股東先知先覺，知曉股價(jià)還將進(jìn)一步上漲？

盲盒業(yè)務(wù)能否拯救金運(yùn)激光股價(jià)？

潮流玩具是以一定創(chuàng)作理念結(jié)合雕塑載體形成的具有收藏價(jià)值的成人類型玩具，主要可以分為藝術(shù)玩具、盲盒公仔、手辦模型、BJD玩具四大類別。

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，中國潮流玩具零售的市場(chǎng)規(guī)模由2015年的63億元，增加至2019年的207億元，復(fù)合年增長率為34.6%。預(yù)計(jì)2019年至2024年中國潮流玩具市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合年增長率為29.8%。潮流玩具的市場(chǎng)規(guī)模增速很高，難怪一大幫機(jī)構(gòu)扎堆調(diào)研金運(yùn)激光。

▲2015年至2024年中國潮流玩具的市場(chǎng)規(guī)模（按零售價(jià)值計(jì)）  來源：泡泡瑪特招股書，弗若斯特沙利文

▲中國2019年潮流玩具公司的競(jìng)爭(zhēng)格局（按零售價(jià)值計(jì)） 來源：Frost & Sullivan

把潮流玩具這種小眾文化推向大眾的正是盲盒。盲盒起源于日本，Sonny Angel系列盲盒是典型代表。盲盒具有以下特征：

1）盲盒熱度頂峰時(shí)間短

Sonny Angel盲盒熱度頂峰持續(xù)時(shí)長為3年，熱度峰值過后IP熱度逐漸下降。這說明盲盒的生命周期短暫，經(jīng)濟(jì)效益的可持續(xù)性有待考驗(yàn)。泡泡瑪特的Molly系列盲盒是于2019年達(dá)到熱度峰值，可以預(yù)測(cè)Molly系列盲盒2020和2021年依然會(huì)熱銷，隨后熱度將不斷下降。

2）IP是競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵

泡泡瑪特四款核心IP約占營收的6成，自有IP代表Molly和獨(dú)家IP代表PUCKY成為爆款I(lǐng)P，泡泡瑪特的核心競(jìng)爭(zhēng)力在于他的自有IP和獨(dú)家IP。

玩偶一號(hào)的核心業(yè)務(wù)是IP小站，IP小站主要從事IP衍生品玩偶（主要是盲盒）的內(nèi)容推廣和銷售。目前引進(jìn)IP衍生品達(dá)800多種，已推出Sonny angel、王者榮耀、星際爭(zhēng)霸和阿貍等盲盒。IP小站雖然引進(jìn)IP衍生品多，但是沒有核心的自有IP和獨(dú)家IP，IP小站目前只是零售屬性公司。

3）銷售渠道主要是零售店和線上渠道

2019年，泡泡瑪特的零售店和線上渠道分別占銷售額43.9%和32%，機(jī)器人(13.880, 0.08, 0.58%)商店銷售額僅占泡泡瑪特營收的14.8%。這樣看來，IP小站主打的無人零售終端設(shè)備（即機(jī)器人商店）并不是主流的銷售渠道。

IP小站的無人零售終端設(shè)備數(shù)量雖是泡泡瑪特的39.7%，但是無人零售終端設(shè)備實(shí)現(xiàn)的收入，僅是泡泡瑪特?zé)o人零售終端設(shè)備實(shí)現(xiàn)收入的5%。

▲國內(nèi)潮流玩具主要玩家及核心競(jìng)爭(zhēng)要素  來源：泡泡瑪特招股書  

4）購買盲盒有一定成癮性

盲盒可以開出一些稀缺的爆款玩偶，爆款玩偶因?yàn)橄∪?，具備一定的收藏價(jià)值，可以變現(xiàn)。這種玩法使得盲盒披著玩具的外衣，暗藏博彩機(jī)制。購買盲盒的人，一方面，體驗(yàn)了收集藝術(shù)玩偶的樂趣，另一方面，也體驗(yàn)到了博彩似的驚險(xiǎn)刺激。因而，盲盒的復(fù)購率也顯著高于普通玩具。

金運(yùn)激光的公告顯示，截止2020年一季度末，玩偶一號(hào)在全國共鋪設(shè)了338臺(tái)無人零售終端。玩偶一號(hào)2019年實(shí)現(xiàn)營收1024萬元，虧損586萬元；2020年一季度營收457萬元，虧損194萬元。其中，盲盒收入占比達(dá)92.82%。玩偶一號(hào)的營收規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于頭部公司。

綜上所述，盲盒淘金還是需要爆款I(lǐng)P。金運(yùn)激光擬從實(shí)控人手里接盤的盲盒相關(guān)業(yè)務(wù)，并沒有自有或獨(dú)有的爆款I(lǐng)P，銷售渠道優(yōu)勢(shì)不明顯。所以，盲盒業(yè)務(wù)前景不容樂觀，難以拯救金運(yùn)激光虛高的股價(jià)。