銀華基金賈鵬:波動(dòng)控制與復(fù)合收益——對長期正確的一種理解

近期在幫父母整理一些材料的時(shí)候,發(fā)現(xiàn)好久之前幫他們買的一點(diǎn)銀華多元視野。買的時(shí)候沒告訴他們情況,怕虧錢了他們心疼,后來我自己都忘了這事,所以就一直沒動(dòng)過。錢不多,幾年下來收益卻還不錯(cuò),給兩個(gè)白發(fā)老人賺了些錢,頓時(shí)感覺自己的工作還是有點(diǎn)價(jià)值的。

這個(gè)基金2016年5月19日成立。當(dāng)時(shí)我們發(fā)現(xiàn),很多客戶都沒在基金上賺到錢,一個(gè)原因就是凈值波動(dòng)大,而大家受情緒的驅(qū)使,經(jīng)常容易在高點(diǎn)買,低點(diǎn)賣,看起來基金凈值漲了不少,但是客戶卻賺不到錢。我們當(dāng)時(shí)的想法是,一方面,我們需要做投資者教育,鼓勵(lì)大家在市場低迷時(shí)買入基金,在市場過熱時(shí)保持謹(jǐn)慎;另一方面,如果我們能保持凈值曲線平穩(wěn)上漲,收益率做到每年10%,那就不存在這個(gè)問題了。

我們在2016、2017年做到了,2018年沒做到,2019年又做的不錯(cuò)。2016、2017年我們用了不少組合管理的方法,來控制凈值的短期波動(dòng),凈值的波動(dòng)率一度比債券基金還低。然后這些方法很多在2018年不管用了,加上一些完全想不到的突發(fā)性宏觀事件,導(dǎo)致權(quán)益市場大幅下跌,我們的凈值也出現(xiàn)了明顯回撤。對這個(gè)回撤,我們內(nèi)心充滿了對持有人的愧疚和自責(zé)。另一方面,也讓我們更好的對投資框架進(jìn)行審視和優(yōu)化,一步步更接近投資的本質(zhì)。

做組合管理,最重要的兩個(gè)維度是收益和風(fēng)險(xiǎn)。在這個(gè)選擇上,有兩個(gè)極端模式。一種是片面強(qiáng)調(diào)收益,一種是片面強(qiáng)調(diào)控制風(fēng)險(xiǎn)。如果只追求高收益,不注重收益實(shí)現(xiàn)過程,存在兩個(gè)問題,第一,有可能基金收益很高,但是客戶賺不到錢。舉個(gè)極端的例子,基金在第一年取得了非常高的收益,這時(shí)候客戶會(huì)大量申購,但是后面幾年恰好凈值就不怎么漲了。第二,追求過高的收益,就意味著要承擔(dān)過大的風(fēng)險(xiǎn)。人的認(rèn)知都是有局限的,一旦小概率事件發(fā)生,存在本金大幅損失的可能。這就像德州撲克游戲,經(jīng)常ALL in,前面贏了很多次,一次失敗就徹底出局。

片面強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn),最大的問題是長期的收益會(huì)很低。當(dāng)然,如果本身就定位低收益、低波動(dòng)的產(chǎn)品,也是沒有問題的。不過,如果把風(fēng)險(xiǎn)控制,等同于短期的波動(dòng)管理,或者說等同于“每年要做到一個(gè)目標(biāo)收益”。這并不是一個(gè)符合資產(chǎn)管理規(guī)律的做法,特別是在波動(dòng)較大A股市場,其收益并不是平均分布在每一年的,每年做到一個(gè)目標(biāo)收益,這已經(jīng)不是絕對收益,而是固定收益了,很難有人長期做到這個(gè)效果。這種標(biāo)簽的容錯(cuò)性很低,可能10年里面有9年,你都幸運(yùn)的做到了,但是只要有1年你沒做到,你就會(huì)受到投資者的質(zhì)疑。

控制短期組合波動(dòng),有一種看起來正確,實(shí)際有害的方法,就是短期擇時(shí)和個(gè)股的較高頻交易。這樣做或許短期看起來有效,但是在長期會(huì)帶來兩個(gè)問題。首先,這種做法沒有能力容納大體量的資金;其次,沒有精力去真正關(guān)注和發(fā)現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值,而這,是投資真正獲得收益和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的來源。

所以這里面真正的問題在于,你看待投資的時(shí)間維度,到底是基于短期,還是長期。有時(shí)候,短期的正確,在長期很可能是錯(cuò)誤的。短期看起來的豐厚利潤,可能蘊(yùn)含著巨大的長期風(fēng)險(xiǎn)(就像2015年4、5月份隨手找個(gè)股票很快翻倍);市場已經(jīng)極度便宜,短期情緒一片悲觀,你幾乎不能再忍受凈值的回撤了,而這正是市場大幅獲益的前夜(就像2019年11、12月)。這些經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),我們都經(jīng)歷過。

投資的目標(biāo),是在承擔(dān)合理風(fēng)險(xiǎn)的前提下,盡量獲得好的收益。我們現(xiàn)在更重視,在長期平衡好組合的風(fēng)險(xiǎn)和收益:(1)盡量做資產(chǎn)配置,而不是短期擇時(shí)。在股票市場估值過高和過低時(shí),在倉位上做一定幅度的逆向操作,其它時(shí)候盡量少做倉位調(diào)整。(2)強(qiáng)調(diào)組合的適度均衡。過于分散和均衡的配置,基本就是指數(shù)化管理,創(chuàng)造不出超額收益;組合結(jié)構(gòu)集中度很高,凈值波動(dòng)就會(huì)加大,萬一判斷錯(cuò)誤,帶來的損失也會(huì)比較大。我們傾向于尋找均衡點(diǎn)。(3)盡量少參與明顯估值泡沫的個(gè)股和板塊。

雖然我們一直在試圖探索一條不一樣的路,不免付出了一些代價(jià),但是即使這樣,我們的長期成績單還是不錯(cuò)的。銀河證券數(shù)據(jù)顯示,截至今年8月14日,銀華多元視野自2016年5月19日成立以來累計(jì)收益率139.10%,較同期上證綜指的超額收益率為119.99%,年化收益率為22.82%。

最近聽到很多同事在講認(rèn)識自己。這篇文章,以銀華多元視野的歷史運(yùn)作為例,是我對自己真實(shí)的回顧和剖析。我們每個(gè)人都需要進(jìn)步,對投資的理解也是,對自我的認(rèn)知也是,我們還在路上,前方還很長。