歷史進程中的中國平安，價值股拿得住才有超額收益

對所有人來說，2020無疑是難捱的一年。

COVID-19 席卷全球，多國醫(yī)院人滿為患，即便是一些發(fā)達國家，也由于初期的疏忽大意而面臨醫(yī)療資源擠兌下的高病死率困擾，各國不得不通過封城和嚴格的出行控制、社交隔離來控制疫情，呼吸機、熔噴布的物資線正在緊繃。

當?shù)谝粦?zhàn)場的醫(yī)生病人和病毒激戰(zhàn)正酣的時候。作為第二戰(zhàn)場的經(jīng)濟體也傳來緊迫的求助音訊。

美國前國務(wù)卿基辛格日前在華爾街郵報撰文，認為「從蔓延速度和全球范圍來看，新冠疫情引發(fā)的經(jīng)濟收縮是史上前所未見的... 人類正站在劃時代的歷史節(jié)點」。

當經(jīng)濟陷入冬眠，最受影響的是它的末端組織——中小企業(yè)會逐漸壞死，而壞死率超過一定的閾值，經(jīng)濟有機體就會因此受到長期性破壞。

實體經(jīng)濟不景氣，依附于經(jīng)濟體上的銀行業(yè)表現(xiàn)自然也不樂觀。上半年，全國商業(yè)銀行凈利潤平均下降9.4%。尤其是深耕香港發(fā)展的匯豐銀行，受疫情以及文件泄密事件影響，利潤大幅下滑，股價也出現(xiàn)了腰斬。

作為A股上有名的大藍籌，平安在今年的煩心事還不止這些。2020年，其代理人人數(shù)也出現(xiàn)大幅下滑，甚至一度被投資人質(zhì)疑是公司裁員。

投資失利加上代理人離職，直接拖累了第一大股東中國平安的股價表現(xiàn)。今年以來，中國平安的股價表現(xiàn)大幅跑輸指數(shù)。

在這種情況下，我們不禁要問，平安究竟怎么了？而作為投資人，我們更應(yīng)該做的是，撥開紛繁錯綜的消息，去探尋平安真正的價值。原因很簡單，正如華爾街教父本杰明·格雷厄姆所說:"市場短期是一臺投票機,但長期是一臺稱重機。"

其實，最近一個月，前期被錯殺的金融、地產(chǎn)龍頭股都開始快速上漲。例如，萬科、招行、平安等龍頭公司的股價，都已經(jīng)漲幅超過兩位數(shù)，而前期被炒作的醫(yī)藥、消費則整體出現(xiàn)調(diào)整。這背后也體現(xiàn)龍頭企業(yè)在市場波動中的穩(wěn)定性。

01短期“投資失利”，難撼平安長期價值

現(xiàn)在被尊稱為世界上最偉大的投資者——巴菲特，曾斥資大筆買入華盛頓郵報，之后幾年股價不漲反跌，但這位老人越跌越買，最終的結(jié)果是賺了幾十倍。

從這個小小的故事中，可以看出一家公司短期的股價，并不一定會跟著價值走，投資也絕非簡單的事。

今年來，受疫情影響全球經(jīng)濟增速承壓，國內(nèi)雖然是全世界主要經(jīng)濟體中，經(jīng)濟唯一保持正增長的國家，但企業(yè)還是受到了增速放緩的影響。

而銀行放貸的生意，普遍則受到了經(jīng)濟增速下滑的沖擊。例如，中國平安投資的匯豐控股就遭遇了業(yè)績和股價雙雙“滑鐵盧”。2020年匯豐控股利潤和股價均出現(xiàn)腰斬，而平安投資匯豐控股的賬面浮虧有人說300億元、有人說400億元，具體數(shù)據(jù)我們現(xiàn)在已經(jīng)沒辦法確認。

投資的企業(yè)出現(xiàn)危機，母公司平安的股價自然也受到了不利影響。但要真正搞清楚，匯豐控股股價下跌對平安的影響，我們需要先弄明白平安這筆投資是浮虧，還是永久性虧損。

今年突如其來的新冠疫情，導(dǎo)致中國乃至世界的經(jīng)濟增速承壓，銀行放出去的貸款壞賬出現(xiàn)攀升。據(jù)銀監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)顯示，大型商業(yè)銀行1、2、3季度壞賬率分別為1.39%、1.45%、1.5%，加之銀行業(yè)十多倍的經(jīng)營杠桿，會放大經(jīng)營結(jié)果的緣故，股價在疫情中受到的沖擊就會很大。

例如，國內(nèi)的工商、建設(shè)等國有大行，股價從高點到低點在港股普遍跌去了30%，而大洋彼岸的明星銀行——富國銀行股價則跌去了超過50%。

但長期來看，疫情影響的銀行業(yè)績經(jīng)營惡化只是短期事件，并不會影響銀行股的長期價值。要知道，即使放在2008年金融危機，美國銀行、富國銀行普遍跌去了80%。按當時的股價，到現(xiàn)在也基本都翻了好幾倍。而隨著疫情逐漸結(jié)束，匯豐的經(jīng)營重回正軌是大概率事件。

從這個角度上說，很多人對中國平安在匯豐銀行上“投資失利”的論斷，還為時尚早。更何況，平安也能借著這個時點，通過增持攤薄買入成本。根據(jù)港交所披露的信息顯示，9月23日中國平安再次耗資3億增持匯豐。此次抄底的匯豐股票，到11月18日股價收盤，平安賬面盈利已經(jīng)約30%。

事實上，這筆投資最后具體的結(jié)果，我們也不用太多擔心。因為從過去看，平安在投資上的表現(xiàn)也都還可以。無論是自己孵化的平安好醫(yī)生、陸金所等獨角獸，還是二級市場投資的云南白藥、長江電力，也都算得上是平安投資的代表作了。

02代理人減少背后，平安“減量增質(zhì)” 

如果只說投資失利，最多只會讓平安某一年的利潤增速放緩，而代理人數(shù)量大幅減少，則可能會傷到公司的根基。

“近12萬代理人離開，平安發(fā)生了什么”，是最近媒體上比較熱的一篇文章，單看標題確實值得警惕，畢竟險企的核心就是代理人。投資的項目滑鐵盧也就算了，就連員工都“跑路”了，平安真的出問題了嗎？

首先，我們不得不承認，平安的代理人數(shù)量下跌是客觀事實。從2020年平安的中報數(shù)據(jù)看，公司壽險月均代理人數(shù)量為110.8萬人，較2019年中報的123.5萬人，月均代理人數(shù)量同比下跌了12.7萬人。

而且，這也不是平安代理人數(shù)量第一次下滑。2019年公司壽險月均代理人數(shù)量為132萬人，較2018年的120萬人，月均代理人數(shù)量同比下滑了12萬人。

不過，需要搞清楚的是，為什么平安的代理人數(shù)量在下滑。要解釋這個問題，首先你要了解近幾年壽險轉(zhuǎn)型的事情。

過去，絕大部分壽險產(chǎn)品主要賣的是理財型產(chǎn)品，險企賺的是利差，這導(dǎo)致壽險保單價值不高。

例如，據(jù)中國人壽2013年開放日的材料顯示，2012年公司的利差占比101%，死差和費差不產(chǎn)生利潤，這完全就是一家投資公司嘛。在當時那個環(huán)境下險企為了做大做強，只有“鋪攤子”一條路。鋪攤子本身沒有問題，但盲目鋪攤子，風險可不小。

大家都知道，壽險保單存續(xù)期較長，普遍可以長達10年以上。保單期限太長，期間利率變動會導(dǎo)致壽險資產(chǎn)端很難找到和負債端規(guī)模、期限相匹配的投資產(chǎn)品，進而產(chǎn)生險企利差虧損的風險。

20世紀90年代的日本，就是最好的例子。1990-1997年，日本十年國債收益率從8%下跌至2%。意味著，過去存量的高利率產(chǎn)品都會產(chǎn)生嚴重的利差損，最終導(dǎo)致日本壽險公司出現(xiàn)破產(chǎn)潮。

這也是為什么最近幾年保監(jiān)會不斷通過出臺政策推動壽險轉(zhuǎn)型的重要原因。而中國平安通過精簡人數(shù)，提升人均產(chǎn)值的方式，在推動壽險轉(zhuǎn)型。

體現(xiàn)在數(shù)據(jù)上，除去2020年疫情影響，2019年平安代理人雖然下降，但是代理人人均產(chǎn)生的新業(yè)務(wù)價值較2018年，同比卻大幅增長了16.4%。

可以看出，不管是投資失利還是代理人數(shù)量下滑，這些都不會真正影響平安的核心價值，更多只是短期影響公司股價走勢的因素而已。

03壽險轉(zhuǎn)型，才是平安價值所在

"市場短期是一臺投票機,但長期是一臺稱重機。"格雷厄姆這話一點不假。一家公司的股價短期走勢是混沌的，可能會受到多方面因素影響，但只要企業(yè)的核心價值不變，短期的股價下跌，則意味著機會。

而對平安來講，影響公司內(nèi)在價值的絕不是投資匯豐今年浮虧了多少，即使發(fā)生小概率事件，出現(xiàn)永久性虧損，也不過是一錘子買賣，不會影響到公司的核心價值。那么，問題來了，影響平安長期內(nèi)在價值的因素究竟是什么？

在我們看來，真正影響平安乃至壽險公司內(nèi)在價值的只有一件事情，“能不能忍住短期陣痛，堅持轉(zhuǎn)型成為一家銷售高價值健康險的險企”。

正如之前所說，未來保險企業(yè)靠老路子（賣理財型保單）已經(jīng)走不通了，轉(zhuǎn)型成了所有險企的唯一選擇。

平安轉(zhuǎn)型的結(jié)果，也決定了它未來的價值。

從短期看，平安的轉(zhuǎn)型確實受疫情影響出現(xiàn)停滯了。例如，2020年新業(yè)務(wù)價值同比出現(xiàn)兩位數(shù)下滑?？陀^說，這并不是平安一家的問題，投資者備受追捧的友邦保險，2020年新業(yè)務(wù)價值也下滑約37%，下滑幅度遠遠大于平安。

如果除去疫情的短期影響，平安的積極轉(zhuǎn)型確實取得了一些不錯的效果。

新業(yè)務(wù)價值率，作為衡量壽險轉(zhuǎn)型的核心指標。2019年平安已經(jīng)高達47.3%，2018年這個數(shù)據(jù)則只有43.7%，就是因為公司通過減少代理人數(shù)量、減少成本開支，提升代理質(zhì)量、提高人均產(chǎn)值的方式，取得的成果。

人均績效增長，意味著即使平安精簡代理人數(shù)量后，可能賣出去的總保單數(shù)量滯漲了，但給公司創(chuàng)造的價值并不會比以前少。

如果不是受疫情影響，今年平安轉(zhuǎn)型的成果大概率會非常明顯。雖然短期看盈利數(shù)據(jù)，平安似乎陷入了停滯，但有一點值得大家注意，就是平安這次轉(zhuǎn)型的決心非常堅定。

這一點，從2020年上半年新業(yè)務(wù)價值兩位數(shù)下滑的背景下，平安繼續(xù)大幅精簡代理人數(shù)量也可以看出。換句話說，在平安看來，只要能轉(zhuǎn)型成功，哪怕受疫情影響，今年的新業(yè)務(wù)價值出現(xiàn)下滑也在所不惜。

長遠看，整個壽險行業(yè)持續(xù)深化轉(zhuǎn)型是大勢所趨。平安作為轉(zhuǎn)型的排頭兵，核心盈利指標短期受疫情影響，出現(xiàn)了滯漲，但公司壽險轉(zhuǎn)型的決心沒變，平安的長期價值也就不會變。