華興：2021年在復(fù)蘇和改革中繼續(xù)聚焦新經(jīng)濟(jì)

1月18日,華興證券(香港)研究部集體推出了2021年度展望報(bào)告《在復(fù)蘇和改革中繼續(xù)聚焦新經(jīng)濟(jì)》,概括了對宏觀經(jīng)濟(jì)、市場策略及重點(diǎn)行業(yè)的基本觀點(diǎn)。

2021年中國宏觀經(jīng)濟(jì)主要預(yù)測值:

——GDP同比增長8.4%;

——1年期中期借貸便利利率(MLF)、1年期貸款市場報(bào)價(jià)利率(LPR)、存款準(zhǔn)備金率(RRR)在年內(nèi)不作調(diào)整;

——社會融資規(guī)模存量同比增長約10%-11%(2020:13.3%);

——預(yù)算赤字率與擴(kuò)增赤字率分別為3%和5.7%(2020年預(yù)測值:3.7%和8.4%);

——地方政府新增專項(xiàng)債務(wù)限額為3萬億元人民幣;

——人民幣對美元匯率將從2020年底的6.53溫和升值到2021年底的6.40。

中國股票策略預(yù)測:

2020年,受新冠疫情、上市公司整體盈利下滑以及地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等因素影響,新經(jīng)濟(jì)板塊帶動的估值擴(kuò)張被部分抵消,市場情緒不時(shí)受到地緣政治不確定性與負(fù)面消息擾動。

展望2021年,華興證券(香港)認(rèn)為中國股票有望同時(shí)受益于中國經(jīng)濟(jì)率先企穩(wěn)反彈、全球經(jīng)濟(jì)基本面漸次向好、強(qiáng)勁的盈利增長、有利的資金流入條件、人民幣匯率升值預(yù)期、“雙循環(huán)”主題下科技和消費(fèi)主題的強(qiáng)化等利好因素疊加影響。預(yù)計(jì)2021年市場整體收益率有望達(dá)到兩位數(shù)增長,其中上半年可能優(yōu)于下半年。

預(yù)計(jì)MSCI中國指數(shù)有約15%的潛在上行空間,主要受2021年每股盈利一致性預(yù)期約18%的同比增長以及2019年至2022年間約11.2%的預(yù)期年均復(fù)合增長率驅(qū)動。在盈利增長因素對市場表現(xiàn)貢獻(xiàn)有望提升的同時(shí),考慮到前期高位和流動性邊際收緊,預(yù)計(jì)市場估值水平與乘數(shù)將較為穩(wěn)定。

研究表明,主要中國股票指數(shù)的盈利增速可解釋其超過80%的前瞻市盈率,因此具有較佳成長潛力的行業(yè)、板塊和股票在中長期來看有望享有較高的估值水平;與高峰期水平相比,目前主要中國股票指數(shù)市盈率的平均值與中位數(shù)均有較為顯著的下行,估值中樞更趨合理,因此市場整體從成長與估值的匹配來看風(fēng)險(xiǎn)可控,建議投資者從關(guān)注市場情緒逐步轉(zhuǎn)到更多關(guān)注盈利修復(fù)以及盈利長期的、有機(jī)的增長潛力上來。

基于其增長潛力、有利的匯率走勢、全球投資者的資產(chǎn)配置需求,中長期依然看好中國股票。華興預(yù)計(jì)資本市場結(jié)構(gòu)性改革不斷加速,有助于重塑中國股票的投資格局,有助市場情緒進(jìn)一步復(fù)蘇。

投資主題:

2021年三大投資主題:

——具有較強(qiáng)定價(jià)能力、盈利能力和行業(yè)整合能力的龍頭企業(yè);

——在后疫情時(shí)代、經(jīng)濟(jì)修復(fù)周期中財(cái)務(wù)狀況良好、科研實(shí)力較強(qiáng)、能受益于行業(yè)整合或消費(fèi)者習(xí)慣變遷迎合趨勢、占有先機(jī)的公司;

——會受益于十四五規(guī)劃、政策支持與改革措施強(qiáng)調(diào)的“內(nèi)循環(huán)”、國產(chǎn)替代、科技創(chuàng)新、數(shù)字經(jīng)濟(jì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合、綠色發(fā)展等側(cè)重點(diǎn)以及人民幣升值預(yù)期的公司。

市場風(fēng)格預(yù)測:

基于下列原因,我們認(rèn)為成長股和新經(jīng)濟(jì)板塊有望繼續(xù)跑贏:

——成長型股票前景穩(wěn)健、預(yù)期盈利增長潛力更大;

——低息環(huán)境對成長性股票估值有支持作用;

——疫苗突破對目前疫情更嚴(yán)重的歐美地區(qū)來說正面積極作用更大,而對中國和科技板塊占比較高的其他東亞市場等防控形勢及經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景相對更好的地區(qū)來說反彈助力更小;

——考慮到中國的政策刺激力度將漸趨邊際收緊,市場有可能從基建相關(guān)板塊和周期股再次輪換到成長股與科技大盤股;

——“十四五”規(guī)劃是歷史性投資機(jī)遇和2021年最主要的的主題投資機(jī)會之一,疊加疫情后的經(jīng)濟(jì)反彈、盈利的修復(fù)和市場情緒的企穩(wěn),科技與消費(fèi)的中長期投資主線有望得到支持和強(qiáng)化;

——從經(jīng)濟(jì)增長和社會轉(zhuǎn)型的角度看,國家會繼續(xù)堅(jiān)定不移地靠科技促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、拉動內(nèi)需的雙輪驅(qū)動來提升全要素生產(chǎn)率、保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長,所以從長期看,科技、消費(fèi)等成長股仍會是具有較大投資價(jià)值的投資主線和投資領(lǐng)域;

——科技升級以及消費(fèi)升級已經(jīng)滲透到了各個(gè)領(lǐng)域,而消費(fèi)和科技相結(jié)合的電商等板塊更是強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合,互相促進(jìn)。建議戰(zhàn)術(shù)配置上關(guān)注順周期行業(yè),戰(zhàn)略配置上保持對科技、消費(fèi)等行業(yè)的關(guān)注;

——從盈利增長、資金配置、行業(yè)發(fā)展趨勢來說,互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)龍頭估值水平暫時(shí)受到的擾動有望得到修復(fù)。

新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新模式目前約占中國GDP的16.3%左右,其2019年按現(xiàn)價(jià)計(jì)算的增速為9.3%,比同期GDP現(xiàn)價(jià)增速高1.5個(gè)百分點(diǎn)。因此,越來越多的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)在資本市場獲得了應(yīng)有的認(rèn)同,MSCI中國指數(shù)成分股中的新經(jīng)濟(jì)股在過去十年中增長了1598%。

重點(diǎn)板塊:

2021年盈利增長因素對市場表現(xiàn)的貢獻(xiàn)會有所提升,而成長型股票前景穩(wěn)健、預(yù)期盈利增長潛力更大。同時(shí)估值因素的貢獻(xiàn)會相對較弱,市場有可能從基建相關(guān)板塊和周期股再次輪換到成長股與科技大盤股。

新經(jīng)濟(jì)板塊龍頭的估值溢價(jià)和跑贏大市態(tài)勢有望持續(xù),而以銀行股為代表的低估值、高股息行業(yè)或估值水平合理的周期股則具有較高的安全邊際和較好的配置價(jià)值。建議關(guān)注銀行、保險(xiǎn)、工業(yè)等低估值板塊和周期板塊,同時(shí)繼續(xù)看好互聯(lián)網(wǎng)、信息技術(shù)、汽車、消費(fèi)和醫(yī)藥等新經(jīng)濟(jì)板塊,建議精選細(xì)分行業(yè)龍頭,避免估值過高標(biāo)的。

對于新經(jīng)濟(jì),建議繼續(xù)關(guān)注電商、在線游戲、O2O、教育、軟件服務(wù)、醫(yī)藥、金融科技、酒店、家居、消費(fèi)信貸、個(gè)人用品和物流板塊。

對于MSCI中國指數(shù)各板塊,建議關(guān)注可選消費(fèi)品、醫(yī)藥、金融和工業(yè)板塊;建議低配地產(chǎn)和材料板塊。

提醒投資者注意下列風(fēng)險(xiǎn)因素:疫情反復(fù);刺激性政策和寬松政策過快結(jié)束;內(nèi)外需疲軟;供應(yīng)鏈擾動;就業(yè)壓力;地緣政治風(fēng)險(xiǎn)再次升級。

港股市場結(jié)構(gòu)性變革:

受益于海外流動性寬松和中國宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù),并且港股在2020年全球市場中表現(xiàn)相對落后,2021年港股的配置性價(jià)比較高。

縱向來看,目前恒生指數(shù)和國企指數(shù)的前瞻性市盈率分別高于其5年平均值約1個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差和2.3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差,考慮到近年來恒生指數(shù)和國企指數(shù)的優(yōu)化調(diào)整方案加大了對成長股的覆蓋和表征,目前的估值仍屬合理。

橫向來看,港股市場以市盈率和市凈率衡量的估值水平相比全球其他主要股票市場和新興市場,仍處于較低水平。

動態(tài)來看,越來越多代表中國經(jīng)濟(jì)新方向的互聯(lián)網(wǎng)、科技、醫(yī)藥龍頭公司選擇在香港上市,估值水平有進(jìn)一步向上修復(fù)的潛力。

對于不少新興經(jīng)濟(jì)公司而言,考慮到境外融資需要、VIE結(jié)構(gòu)上市便利度等多方面因素,現(xiàn)階段優(yōu)先考慮的上市地仍將是港股。按照華興估算,新經(jīng)濟(jì)公司在香港市場的市值占比在過去三年內(nèi)已經(jīng)由33%上升至45%;預(yù)計(jì)這一比例有望在未來3年至5年間繼續(xù)穩(wěn)步上升到55%甚至更高。在這一過程中,資金有望持續(xù)追捧新經(jīng)濟(jì)成分股票,港股市場整體也有望獲得更高的估值水平、流動性、交易量和代表性。

考慮到其盈利增長潛力和低息環(huán)境對估值的支持,可以說,港股市場依然具備較高的投資吸引力和配置價(jià)值。

自滬深港通開通以來,北向資金始終都處于領(lǐng)先地位,金額遙遙領(lǐng)先于南向資金,而這一現(xiàn)象在2020年已發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。從南向資金規(guī)模來看,2020年南向資金加速流入港股市場,其凈流入規(guī)模相比2019年已翻番,并創(chuàng)下滬深港通開通以來歷年之最。

從南向資金流向來看,消費(fèi)、醫(yī)藥、科技、通訊等行業(yè)在內(nèi)的新經(jīng)濟(jì)板塊以及A股市場稀缺的板塊是投資者青睞和加大配置的主要方向。在這方面港股市場的特點(diǎn)比較明顯,所以南向資金的流入規(guī)模和速度較為穩(wěn)定。

研究顯示,目前港股通投資者交易量已進(jìn)一步提升至香港市場總交易量的20%左右。來自內(nèi)地投資者已成為香港股票現(xiàn)貨市場除本地投資者外最重要的交投力量。

假設(shè)在未來的五年內(nèi),內(nèi)地居民超過人民幣90萬億元的存款總額中有1%用于增持港股,那么港股市場有望在未來五年內(nèi)每年錄得人民幣1500億元至2500億元的資金流入規(guī)模,內(nèi)地投資者通過南向港股通、QFII、基金互認(rèn)等方式投資港股的持股總額有望達(dá)到港股市場市值總額的15%以上,內(nèi)地投資者交易額有望占香港股票現(xiàn)貨市場成交總額的25%以上。

預(yù)計(jì)2022年香港股票現(xiàn)貨市場成交總額將達(dá)到41.9萬億港元(2019年:21.4萬億港元),2019年至2022年的復(fù)合增長率約為25%,香港股票現(xiàn)貨市場成交金額中的17%將來自內(nèi)地投資者,相比2018年將提高5.3個(gè)百分點(diǎn),內(nèi)地投資者交易額2019年至2022年的復(fù)合增長率約為40%。

A股市場結(jié)構(gòu)性變革:

近年來,內(nèi)地資本市場大力推動注冊制改革和其他領(lǐng)域的資本市場改革進(jìn)程。在科創(chuàng)版優(yōu)秀增量改革經(jīng)驗(yàn)和創(chuàng)業(yè)版增量、存量改革經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上,預(yù)計(jì)資本市場其他領(lǐng)域的一系列資本市場改革措施將進(jìn)一步加速,如:在主板實(shí)行注冊制、對指數(shù)實(shí)行有利于新經(jīng)濟(jì)成分的優(yōu)化調(diào)整、推動衍生品與債券市場改革、進(jìn)一步對境外投資者開放、推動跨境合作等。

我們發(fā)現(xiàn),從市場參與者組成來看,近年來A股機(jī)構(gòu)投資者和境外投資者占比持續(xù)上升,機(jī)構(gòu)投資者占A股流通股市值比例已在過去十年間大幅提升一倍至75%以上;投資者更為偏好中小盤股票、成長股以及新經(jīng)濟(jì)板塊股票;公募基金與陽光私募基金都更為偏好高增長股票,并能接受其相對較高的估值水平。

中國資本市場基礎(chǔ)制度進(jìn)一步完善,與國際金融市場規(guī)則進(jìn)一步接軌,各大類人民幣資產(chǎn)的安全性、收益性和投資價(jià)值更高,投資渠道和過程更便捷,同時(shí)中國資本市場的股票和債券標(biāo)的陸續(xù)被納入全球主要指數(shù)中,這是資金持續(xù)流入中國市場的制度前提和信心來源。中國不斷推進(jìn)全方位的改革開放措施,進(jìn)一步優(yōu)化營商環(huán)境和投資環(huán)境,人民幣資產(chǎn)的避險(xiǎn)屬性、投資回報(bào)率和配置價(jià)值更受全球投資者的重視,促進(jìn)和吸引了跨境資本加速流入,增加對中國股票和債券的配置需求,也助力了人民幣匯率持續(xù)升值,推升以人民幣計(jì)價(jià)的資產(chǎn)價(jià)格,并將進(jìn)一步吸引外資流入。

截至2020年9月末,境外投資者持倉占A股市場自由流通市值的8.9個(gè)百分點(diǎn),這一比例在過去半年上升了0.4個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到全球投資者的資產(chǎn)配置需求和A股市場利好新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的各種改革舉措,相信外資將進(jìn)一步提高A股倉位。

相較中國GDP占全球比例(16.4%)以及股票市值占全球比例(9.6%)而言,中國股票尤其是A股在全球主要股票指數(shù)中的比重仍明顯偏低。例如,截至2020年12月,新興市場在MSCI全球指數(shù)中的權(quán)重由30年前的不足1%快速增長到12%,而中國在新興市場指數(shù)里的權(quán)重已經(jīng)超過40%;但這意味著中國股票在MSCI全球指數(shù)中的權(quán)重僅約占5%,A股目前的納入因子更是僅為20%?？梢哉f,中國股票在全球投資者股票組合中的比重有望繼續(xù)提高,且在主動管理、因子投資和環(huán)境、社會及公司治理(ESG)投資等方面有望提供更多的投資機(jī)會。

預(yù)計(jì)伴隨著各類利好新經(jīng)濟(jì)成分的資本市場改革舉措進(jìn)一步落地、更多新經(jīng)濟(jì)公司上市融資集資、主要股票指數(shù)的不斷優(yōu)化調(diào)整以及新經(jīng)濟(jì)成分板塊和股票相對更佳的長期表現(xiàn),未來主要股票指數(shù)產(chǎn)品中的A股權(quán)重將繼續(xù)上升,且將穩(wěn)步納入更多的新經(jīng)濟(jì)成分。

在陸股通北向資金之外,各監(jiān)管機(jī)構(gòu)此前聯(lián)合發(fā)布的關(guān)于QFII和RQFII的新管理規(guī)定,將進(jìn)一步增加進(jìn)入A股市場的境外投資者數(shù)量和擴(kuò)大其對內(nèi)地金融資產(chǎn)的投資范圍。

金融市場雙向開放穩(wěn)步推進(jìn),有助于跨境資本均衡、穩(wěn)定流動,交易行為理性、有序進(jìn)行,人民幣匯率彈性增強(qiáng),外資大概率會加速流入并加大增持A股。這有利于推動A股市場境外投資者和機(jī)構(gòu)投資者和占比持續(xù)上升,有利于促進(jìn)價(jià)值發(fā)現(xiàn)策略和價(jià)值投資理念成為市場的共識與常態(tài)。