未來可期，大唐財富解讀2021醫(yī)藥行業(yè)趨勢

新冠肺炎的全球傳播引發(fā)了各界對醫(yī)藥行業(yè)的關注。在中國市場，最初是口罩、消毒劑等防護概念受到爆炒。隨著各界對疫情了解的深入，市場開始出現(xiàn)分化，2020年12月幾款新冠疫苗經(jīng)過三期臨床試驗獲批緊急使用，疫苗類股收到特別關注。

2018年開始的帶量采購政策，因為最近冠脈支架90%的降價也引來大家的矚目。由于醫(yī)療保健行業(yè)涵蓋的范圍很廣，大唐財富主要就醫(yī)療保健行業(yè)中長期趨勢，醫(yī)改政策與新冠疫情對醫(yī)療行業(yè)的影響做出了分析。

醫(yī)療保健行業(yè)涵蓋的范圍

醫(yī)療保健行業(yè)牽涉到每個人一生中可能面對的衛(wèi)生保健范圍，子行業(yè)主要有：

1.藥品業(yè)：含原料藥、生物藥、化學藥、中草藥等，包括制造與銷售。

2.醫(yī)療服務業(yè)：包括醫(yī)院、護理院、衛(wèi)生所等治療護理機構(gòu)

3.醫(yī)療器械業(yè)：含醫(yī)用耗材（冠脈支架、骨科耗材、注射器）、家用血糖儀與血壓計、輪椅、手術機器人等。

4.生物科技業(yè)：包括疫苗與檢測試劑、基因測序重組與細胞融合等生物制造程序。

5.保健業(yè)：保健食品、體檢、運動健身等。

       醫(yī)療行業(yè)的中長期趨勢

2020年我國人均醫(yī)療保健支出達到1843元，占個人總支出的8.7%，以個人醫(yī)療支出約占含醫(yī)保的總醫(yī)療支出的三分之一，14億的人口計算，醫(yī)療保健的年需求規(guī)模達到7.74萬億元。占2020年101萬億GDP的7.67%，已經(jīng)比2014年的5.56%高出不少。大唐財富認為預計在以下趨勢下，對醫(yī)療的需求還會持續(xù)增加。

1.  人口老齡化趨勢

人口老齡化是指人口生育率降低和人均壽命延長，導致的總?cè)丝谥幸蚰贻p人口數(shù)量減少、年長人口數(shù)量增加而導致的老年人口比例相應增長的動態(tài)。2019年中國65歲以上的老年人口1.6億人，占總?cè)丝?4億人的11.4%，隨著20世紀中期出生高峰的人口陸續(xù)進入老年，可以預見，21世紀前期將是中國人口老齡化發(fā)展最快的時期。

根據(jù)中國社科院的預測，2050年我國60歲以上的人口數(shù)將達到4.83億人，是2019年的三倍，占到總?cè)丝跀?shù)的三分之一。

而根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院估計，老年人口的人均醫(yī)療康養(yǎng)支出在大健康行業(yè)比重在2019年就達到三分之一，因此未來30年中國的醫(yī)療保健行業(yè)需求會隨著人口老齡化而不斷擴大。

2.  進口替代的趨勢促生中國醫(yī)療保健行業(yè)發(fā)展

中國的仿制藥與醫(yī)療器械近年來進口替代的趨勢越發(fā)明顯。政策上的傾斜與國產(chǎn)藥品與醫(yī)療器械與耗材品質(zhì)上的逐漸提升，加上價格上的優(yōu)勢，雖然在原研藥品與高端器材上還有專利保護與技術上的差距，但整個醫(yī)療行業(yè)部分取代進口后的增量，仍將促生中國醫(yī)療行業(yè)發(fā)展。

3.  醫(yī)保改革改善醫(yī)藥行業(yè)的的多層次營銷亂象

近兩年來“帶量采購、兩票制”的實施，使得藥品與醫(yī)療耗材集中采購的價格大幅降低，最高降幅可以達到90%，使得原來看不起病或拖延動手術者因為負擔降低而更愿意接受應有的醫(yī)療。

主要的損失者是中間的多層次營銷商，對生產(chǎn)商的出廠價影響有限，但是卻帶來量的增長。不過這項政策也會造成行業(yè)向龍頭集中，中小醫(yī)藥與器械耗材供應商的生存越發(fā)不易。

4.  高端醫(yī)療與智慧醫(yī)療服務模式將迎來快速發(fā)展

隨著近幾年開放外資獨資來中國設醫(yī)院，外資醫(yī)院引進高端醫(yī)療服務模式，國內(nèi)綜合醫(yī)院也紛紛設VIP部，隨著高凈值人士在數(shù)量上的增長與民眾對醫(yī)療品質(zhì)的要求提高，高端醫(yī)療服務行業(yè)將迎來快速發(fā)展。

智慧醫(yī)療服務模式提供私有化部署、遠程通訊與視頻大平臺等核心能力，助力行業(yè)客戶依托實體建立互聯(lián)網(wǎng)院區(qū)，促進線上線下結(jié)合與醫(yī)療商業(yè)閉環(huán)，推進虛擬化、云計算、大數(shù)據(jù)、人工智能等新技術應用以及互聯(lián)智慧分級診療平臺，在疫情之后更顯得是未來醫(yī)療服務行業(yè)必須發(fā)展的道路。

醫(yī)改政策對醫(yī)藥行業(yè)的影響

1.兩票制

2018年3月5日，國家衛(wèi)生計生委、財政部、國家發(fā)展改革委、人力資源社會保障部、國家中醫(yī)藥管理局和國務院醫(yī)改辦聯(lián)合發(fā)布《關于鞏固破除以藥補醫(yī)成果持續(xù)深化公立醫(yī)院綜合改革的通知》（國衛(wèi)體改發(fā)〔2018〕4號），逐步推行藥品與醫(yī)用耗材購銷“兩票制”。

“兩票制”要求從生產(chǎn)到使用的過程中最多只能開兩次發(fā)票，亦即最多只能有一級經(jīng)銷商。兩票制旨在打擊醫(yī)療產(chǎn)品的價格虛高，減少中間環(huán)節(jié)（從產(chǎn)品出廠到產(chǎn)品進院）的利益加成，降低醫(yī)療產(chǎn)品的終端售價。

2. 藥物一致性評價

這是《國家藥品安全“十二五”規(guī)劃》中的一項藥品質(zhì)量要求，即國家要求仿制藥品要與原研藥品質(zhì)量和療效一致。具體來講，要求雜質(zhì)譜一致、穩(wěn)定性一致、體內(nèi)外溶出規(guī)律一致。2018年以后一致性評價藥品陸續(xù)公布，藥招部門對通過一致性評價的企業(yè)品種更放心。

3. 帶量采購政策

過去藥品招標部門隸屬于各省衛(wèi)生廳，對醫(yī)院沒有控制力。2018年3月醫(yī)保局正式掛牌后，藥品招標改為由醫(yī)保部門接管。 

首先在2018年6月推動4+7（4個一線城市加上7個二線城市）藥品帶量采購，主要是30多個通過一致性評價的藥品，都是非常成熟的常用藥。中標企業(yè)獲得該品種在11個城市60~70%的市場份額。

接著在2019年8月起推動以醫(yī)保局為主導的高值耗材（如心血管支架、骨科耗材）招采變革的啟動。帶量采購是在招標的時候就承諾藥品的銷量，且保證在8~15個月之內(nèi)用完。這就是所謂的“帶量采購，以量換價”。

4. 醫(yī)改政策后到院價降價的情況

藥品方面，若有3家以上的企業(yè)通過一致性評價的品種，藥品價格平均降幅達到70%。最近比較受關注的是，新血管支架經(jīng)過集中帶量采購后，均價由萬元以上降到千元以下，下跌幅度超過90%。骨科耗材的平均降價幅度也達到67%。

5. 對藥品與耗材生產(chǎn)廠商利潤的影響

不過帶量采購降價不一定會影響具規(guī)模醫(yī)療企業(yè)的出廠價。如之前髖關節(jié)的出廠價在2900元，經(jīng)過渠道銷售售賣給醫(yī)院變成2到3萬元，差不多是10倍左右。

冠脈支架的出廠價與到院價差異可能更大一些，廠商不會做虧本買賣，只是原來由經(jīng)銷商賺取或給醫(yī)生的回扣空間不見了，大唐財富認為即使出廠價降低也可以經(jīng)由量的擴增來補償，對生廠商的利潤影響不會太大，對醫(yī)療行業(yè)的長期健康發(fā)展也是一件好事。不過投資大眾擔心醫(yī)療行業(yè)的利潤會受到影響，因此醫(yī)療行業(yè)指數(shù)在2018年6月帶量采購臺面化以后，在半年之內(nèi)下跌幅度超過35%。

6. 對醫(yī)療行業(yè)集中度的影響

帶量采購通常會以藥品或耗材企業(yè)過往在當?shù)貐^(qū)域市場的銷量作為競標入圍的重要依據(jù)，中小企業(yè)可能難以入圍；企業(yè)一旦中標，“強者恒強”，可以犧牲價格的方式換取大量市場的份額。

而未中標企業(yè)將非常艱難，被迫與其他未中標企業(yè)在小市場份額中激烈競爭，對于小型醫(yī)療企業(yè)而言最終可能面臨生存危機。帶量采購可能會加快醫(yī)療器械的國產(chǎn)替代步伐。根據(jù)過往的醫(yī)藥帶量采購經(jīng)驗，進口品牌對帶量采購的普遍態(tài)度是寧愿犧牲市場份額也不調(diào)整價格體系。

7. 對醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展趨勢的影響

以藥品來說，帶量采購后，在國內(nèi)獨家供應的廠商降價幅度最少，兩家廠商其次，三家廠商以上降價幅度最大。會使得藥品廠商投入更多研發(fā)，在國外不少專利藥品專利權(quán)紛紛到期后，能夠研發(fā)出首個仿制藥出來的，即使在帶量采購下仍可以保留豐厚的利潤。大唐財富認為以后醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展的重心會由對藥品最終銷售量占到67%的醫(yī)院營銷，轉(zhuǎn)向投資研發(fā)首仿藥，如果能夠研發(fā)出可申請專利的創(chuàng)新藥，即使在帶量采購購下仍擁有主動的定價權(quán)，完全不受影響，還可以開發(fā)出口渠道。

不過創(chuàng)新藥投入研發(fā)的時間長，能否出結(jié)果得到專利的風險高，只有大型的藥廠才有能力嘗試。

新冠疫情對醫(yī)療行業(yè)的影響

1. 從醫(yī)療行業(yè)指數(shù)的變化來觀察

2020年1月份新冠疫情首先在武漢爆發(fā)，除夕前1天武漢封城，春節(jié)后第一天開盤醫(yī)療類股指數(shù)漲幅達到6%，口罩、消毒劑、體溫計等防護概念受到爆炒紛紛漲停。隨著新冠疫情全球蔓延，醫(yī)療類股行業(yè)指數(shù)在7個月內(nèi)上漲68%，領漲其他行業(yè)。而后大盤進入盤整階段，疫情也有所舒緩。

醫(yī)療類股指數(shù)往下盤跌3個多月，回跌了18%，直到12月初幾款新冠疫苗通過三期臨床實驗，包括國藥集團的滅活疫苗開始接種，疫苗股才有所表現(xiàn)，但在主要寬基指數(shù)進入2021年都創(chuàng)近年來新高的時候，中信醫(yī)療行業(yè)指數(shù)仍與2020年8月初的高點有3% 的差距。就2020年整年來說，中信醫(yī)療行業(yè)指數(shù)雖然漲了50%，但還落在新能源、食品飲料、消費者服務與國防軍工之后，前四者的漲幅都超過70%，也都超過2020年第一波的高點。

2. 從基本面來觀察

可以從幾個時點中信醫(yī)療行業(yè)指數(shù)的平均市盈率（過去四季）與市凈率來觀察

由于醫(yī)療保健行業(yè)屬于長期穩(wěn)健增長的非周期性行業(yè)，估值本來就會比周期性行業(yè)高，市盈率40倍與市凈率4.5倍是醫(yī)療行業(yè)的正常水平。帶量采購在并未影響醫(yī)療行業(yè)利潤的情況下，使得股價大幅降低，到2020年1月初降到25.4倍的低水平。相反的，除了少數(shù)防疫類股之外，新冠疫情并未使得整個醫(yī)療行業(yè)的利潤上升，甚至還有所下跌，卻只因為概念使得股價大漲7個月，市盈率升到84.6倍的水平，大部分醫(yī)療類股的股價明顯高估。大唐財富注意到，到目前為止，醫(yī)療行業(yè)的市盈率仍比正常水平高出不少，疫苗類股在整個醫(yī)療行業(yè)占比并不大，有些還與新冠疫苗的開發(fā)無關，因此醫(yī)療行業(yè)雖然長期趨勢看好，大唐財富認為但在2021年下半年疫情趨于好轉(zhuǎn)后，必須還有其他的題材來刺激醫(yī)療類股的股價。此外，由于帶量采購有利于醫(yī)療行業(yè)中的龍頭股，其市盈率比中小型醫(yī)療類股高一些也算合理。但若是超過80倍，還是有偏高之嫌。

3. 疫情給行業(yè)結(jié)構(gòu)帶來的影響

新冠疫情加速放大了互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)需求，培養(yǎng)了患者線上看病和購藥習慣，各地政府積極將醫(yī)保統(tǒng)籌賬戶對接給各類互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院來滿足重病慢病患者的復診需求，大唐財富認為預計未來將推進建立各省市級互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務平臺，并給予互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療龍頭企業(yè)更有力的政策支持。

醫(yī)療服務企業(yè)，如民營醫(yī)院，因為疫情期間門診量與手術量雙雙下滑，2020年上半年營收與利潤有明顯的下降。

體檢業(yè)也受到比較大的影響。中藥因為在武漢方艙醫(yī)院病例治療中也顯示不錯的效果，有助未來的發(fā)展。防護產(chǎn)業(yè)隨著疫情蔓延到全球，出口大幅增長。

4.政策面的影響

最近醫(yī)療類股又展開新一波的行情，主要到引爆點在多地出現(xiàn)新冠肺炎感染病例后，國家衛(wèi)健委在1月20日出臺《冬春季農(nóng)村地區(qū)新冠肺炎疫情防控工作方案》所觸發(fā)。對農(nóng)村地區(qū)及返鄉(xiāng)人員相關防疫工作進行的部署，“返鄉(xiāng)人員需持7天內(nèi)有效新冠病毒核酸檢測陰性結(jié)果返鄉(xiāng)，返鄉(xiāng)后實行14天居家健康監(jiān)測，期間不聚集、不流動，每7天開展一次核酸檢測。雖然各地方政府都在倡導留在工作地過年，但估計仍有半數(shù)的異地打工者仍會返鄉(xiāng)過年。

按照規(guī)定持核酸檢測陰性證明返鄉(xiāng)從1月28日春運開始后實施，至3月8日春運結(jié)束后截止。大唐財富認為核酸檢測件數(shù)預計會大幅度的增加，自費檢測的利潤應遠高于政府要求的檢測，對檢測相關業(yè)者是一大利好。受益者除了大幅提高利潤預增的專業(yè)檢測機構(gòu)以外，受理檢測的醫(yī)院、體檢中心與醫(yī)藥電商預約渠道也可以分一杯羹，受到此氣氛的影響，其他醫(yī)療類股也跟著沾光漲多跌少。從20日到22日中信醫(yī)藥指數(shù)上漲6%，WIND醫(yī)療保健指數(shù)更是漲了12%，在22日當天就漲了5.07%。其中5只在創(chuàng)業(yè)板上市與新冠肺炎檢測有關的醫(yī)療類股上漲都超過10%，也連帶拉升創(chuàng)業(yè)板指數(shù)上漲2.27%。主板上市的檢測類股也有四只10%漲停，沾得到邊的個股也都上漲5%以上。這種態(tài)勢在春運期間仍難以冷卻下來。

結(jié)論

大唐財富認為醫(yī)療行業(yè)比較不受到經(jīng)濟周期的影響，在大部分時間營收與利潤的增長都比較穩(wěn)定。其實不論是醫(yī)改的帶量采購或是新冠疫情，對大部分從業(yè)者來說對利潤的影響不大，對春運回鄉(xiāng)核酸檢測的要求也是創(chuàng)造出一段政策行情，春運后會歸于冷卻。但投資人在沒有充分了解醫(yī)療行業(yè)的情況下往往以直覺做判斷，帶量采購是利空，新冠疫情是利好，對上市醫(yī)療公司股價產(chǎn)生前者超跌，后者超漲的現(xiàn)象。

新冠肺炎檢測與疫苗類股的行情應該在2021年第一季達到高峰，1月底前買進可能還有一些空間，但若市盈率回到80倍以上，也不建議追高。醫(yī)療行業(yè)在中國的長期趨勢仍然看好，投資者應以長期投資的心態(tài)持有，不要受醫(yī)改帶量采購、突發(fā)疫情或回鄉(xiāng)檢測的政策要求而殺跌追漲。

在投資策略方面，建議投資涵蓋子行業(yè)較廣的醫(yī)療保健型基金，可以平衡不同期間子行業(yè)的表現(xiàn)差異。

目前市面上發(fā)行的這類型基金，績效表現(xiàn)都不錯，到2021年1月21日為止，近1月報酬率均超過10%，近1年超過70%，近3年普遍超過120%。以最近3年來說，偏重醫(yī)療服務與醫(yī)療器械的基金表現(xiàn)比偏重藥品業(yè)好一些，偏重生物科技的基金因為疫情的因素最近1年績效最高。但碰到創(chuàng)新藥或首仿藥出現(xiàn)時，藥品業(yè)就會有突出的表現(xiàn)。如果擔心投資時點估值過高的風險，可以采取基金定投的方式長期投資，由于醫(yī)療保健行業(yè)會隨著人口老化逐漸增長，因此更適合以基金定投作為儲備養(yǎng)老金的投資工具。