嘉楠科技半年報：營收單季度歷史新高，自營挖礦熨平周期波動

之前有一個投資人分享過這樣一個觀點：投資公司除了要看公司的基本面、市場前景等核心要素，也要看公司在經(jīng)營環(huán)境巨變中的反應(yīng)能力。前者是公司穩(wěn)步增長的“根基”，但后者才是企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的關(guān)鍵。

縱觀西門子、通用電氣、IBM這些存活了百年的公司，無一不是具備敏銳的商業(yè)反應(yīng)力才能立足百年。從這個角度上說，嘉楠科技無疑也是一家值得關(guān)注的企業(yè)。

今年中旬，一系列針對挖礦行業(yè)的監(jiān)管政策出臺，對比特幣挖礦行業(yè)造成較大影響，但嘉楠科技不僅沒有受到影響，反而在海外市場取得不錯的成績。今年二季度，嘉楠科技實現(xiàn)凈利潤4958萬美元，創(chuàng)下公司上市以來凈利潤的最高紀(jì)錄。這背后固然離不開得公司此前制定的大客戶+多晶圓策略。

而業(yè)績高速增長并不是嘉楠科技故事的全部。在二季度電話會議上，公司管理層明確表示，公司中短期的戰(zhàn)略目標(biāo)之一就是把市占率提升至行業(yè)第一。那么，在劍指行業(yè)第一背后，嘉楠科技的底氣究竟從何而來呢？

01營收單季度歷史新高背后

單單看嘉楠科技這份財報，可謂是嘉楠歷史上最為優(yōu)秀的一份財報。財報數(shù)據(jù)顯示，二季度，嘉楠科技營收為10.82億元人民幣（合1.68億美元），環(huán)比增長168.6%，創(chuàng)下公司歷史最佳單季收入。

我簡單統(tǒng)計了下嘉楠過去幾個季度的營收圖。從圖中不難看出，2021年上半年，嘉楠科技的營收實現(xiàn)了跨越式的增長，僅上半年的營收就已經(jīng)超出去年全年營收水平。換言之，嘉楠科技已經(jīng)換道進(jìn)入高速成長通道。

從財報的層面分析來看，嘉楠科技高增長的原因是礦機(jī)出售成績亮眼。算力出售收入是嘉楠科技的核心營收支柱，算力出售收入的提升進(jìn)而大幅度帶動總體營收的增長。財報數(shù)據(jù)顯示，二季度嘉楠科技出售594萬T總算力，同比增長127%，同樣創(chuàng)下歷史新高。

得益于收入端的快速增長，嘉楠在各個層面都處于良性增長階段。比如，在營收高速增長的同時，公司的預(yù)收賬款也在持續(xù)增加。截至二季度末，嘉楠預(yù)收款達(dá)到了10.4億人民幣。充裕的現(xiàn)金儲備對嘉楠的重要性不言而喻。在當(dāng)下缺芯少魂的背景下，充裕的現(xiàn)金流能夠幫助公司提前鎖定產(chǎn)能，并保證礦機(jī)銷售的及時交付。

得益于公司營收和預(yù)收款的增加，公司的現(xiàn)金流表現(xiàn)也極為優(yōu)異。財報數(shù)據(jù)顯示，截至2021年6月30日，嘉楠現(xiàn)金和現(xiàn)金等價物為12.20億元人民幣(1.89億美元)，較2020年12月31日的3.91億元人民幣增長212%。

良好的現(xiàn)金流，也讓公司在經(jīng)營層面擁有更具長期視野的發(fā)展規(guī)劃。最直接的體現(xiàn)是公司在研發(fā)層面的投入。

財報數(shù)據(jù)顯示，二季度嘉楠投研發(fā)投入達(dá)到約6400萬元，同比上漲了145.4%。研發(fā)投入的具體成果也表現(xiàn)在產(chǎn)品上，在良率不斷提升的同時，其性能也在不斷提高。據(jù)了解，嘉楠今年第四季度就會有新一代的芯片的投片，其綜合性能會比上一代提升15~20%。

在嘉楠科技的未來規(guī)劃中，吸納更多的人才也成為公司接下來工作的重中之重。為了進(jìn)一步吸納留住人才，上半年嘉楠實施了一輪折合人民幣1.455億的股權(quán)激勵，相當(dāng)于去年全年營收的1/10，力度不可謂不大。

從目前看，研發(fā)帶動性能提升，對嘉楠科技在成本端的積極影響已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)。國盛證券的一份報告顯示，嘉楠的礦機(jī)銷售成本的已經(jīng)降至100元/T左右。從圖中的趨勢來看，基本呈現(xiàn)穩(wěn)重有降的態(tài)勢。成本下降將一定程度上提高嘉楠礦機(jī)在市場上的核心競爭力。

總結(jié)下來，以營收高增長為起點，其積極效應(yīng)正在逐漸向公司各個業(yè)務(wù)層面延伸。反過來說，業(yè)務(wù)層面的進(jìn)一步優(yōu)化，也將會進(jìn)一步推動營收的持續(xù)高增長。至此，嘉楠科技的業(yè)績正在進(jìn)入一個正向不斷循環(huán)的增長階段。

02大客戶+多晶圓策略，推動市占率持續(xù)提升

在營收單季度歷史新高背后，嘉楠科技的打法無疑是一個值得我們深究的事情。在我看來，嘉楠科技的打法無非兩點：需求端的大客戶策略以及供給端的多晶圓策略。

從需求端看，嘉楠聚焦的大客戶戰(zhàn)略出現(xiàn)成效。上半年，嘉楠連續(xù)簽訂多筆海外大訂單，包括與北美頭部比特幣礦業(yè)公司Genesis Digital Assets簽訂了10000臺的礦機(jī)訂單；與美股上市公司 Mawson Infrastructure Group Inc再次達(dá)成合作，簽署17352臺阿瓦隆最新一代ASIC礦機(jī)。

而在今年8月份，嘉楠還與與北美礦業(yè)公司Genesis Digital Assets簽訂了一筆20萬臺比特幣礦機(jī)超級大訂單，包括2萬臺礦機(jī)和額外的最高18萬臺礦機(jī)采購選項。

站在產(chǎn)業(yè)的角度上說，嘉楠科技聚焦大客戶戰(zhàn)略的打法不難理解。一方面，當(dāng)下比特幣挖礦的趨勢正從閑散算力到集中計算的趨勢，越來越多的機(jī)構(gòu)闖入這個賽道，而機(jī)構(gòu)這類對礦機(jī)的需求更大。而數(shù)據(jù)層面的變化，也在印證這一趨勢。

根據(jù)國盛證券的統(tǒng)計，截止2021年2月19日，僅Marathon Patent Group、 Riot Blockchain和 BTBT 為代表的10家上市挖礦股，已經(jīng)狂掃33萬臺礦機(jī)，公告算力近21EH/s，超過當(dāng)時比特幣全網(wǎng)算力（136.18 EH/s 的16%。這10家挖礦股僅是挖礦規(guī)?；目s影，目前來看，礦場的規(guī)模化已成行業(yè)現(xiàn)狀。

另一方面，與散戶玩家相比，機(jī)構(gòu)對礦機(jī)的需求不僅大，而且更加具備持續(xù)性。換句話說，綁定大客戶就意味著長期收入的穩(wěn)定。

在供給端，嘉楠科技采取了多晶圓的策略以保證晶圓供應(yīng)穩(wěn)定。當(dāng)下，缺芯少魂的局面一時間難以解決，為保證供應(yīng)穩(wěn)定，嘉楠一直都是采取多晶圓的策略。比如，公司與臺積電、三星、中興國際均有過合作關(guān)系。

在二季度電話會議上嘉楠科技曾透露，針對后續(xù)9-18個月的產(chǎn)能，公司與晶圓廠的談判已經(jīng)在進(jìn)行中。與此同時，公司還提及到，嘉楠從晶圓制造到整機(jī)制造目前控制120天，在不變長的情況下，公司晶圓供應(yīng)比較穩(wěn)定。

得益于供給端和需求端的雙向發(fā)力，嘉楠科技的市占率也在不斷提高。對嘉楠科技來說，市占率提升的意義也很好理解。在商業(yè)世界里，任何一家公司能取得的商業(yè)利益，很大程度上取決于公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的地位。這也是嘉楠科技為什么會在二季度電話會議上，明確提出市占率行業(yè)第一的重要原因。

拉長周期看，嘉楠科技市占率的提升，不僅能極大提高公司在產(chǎn)業(yè)鏈的話語權(quán)，有利于公司更長期的發(fā)展。

03供應(yīng)鏈優(yōu)勢的外溢效應(yīng)正在顯現(xiàn)

除了保證供貨，嘉楠供應(yīng)鏈優(yōu)勢的另一層意義則體現(xiàn)在自營挖礦。得益于供應(yīng)鏈的優(yōu)勢，嘉楠科技不僅能保證給客戶銷售供貨，同時也可以保證自營挖礦的機(jī)器部署。

事實上，早在今年6月上旬，嘉楠科技首批在新加坡注冊的主體公司的首批機(jī)器，已經(jīng)在哈薩克斯坦礦場開始運營，目前出幣狀態(tài)穩(wěn)定。與此同時，嘉楠還在加大力度，第二批次85萬T算力的機(jī)器預(yù)計將于近期從工廠發(fā)出。

都說賣水、賣鏟的生意要好過挖礦的生意，那么應(yīng)該如何理解嘉楠科技發(fā)力自營挖礦業(yè)務(wù)的意義呢？

要理解也不難，礦機(jī)市場一直有著“牛市無產(chǎn)能、熊市多庫存”的定律。這其中的邏輯是，比特幣漲價，需求端增加供給不足導(dǎo)致企業(yè)看著海量的市場卻賺不到錢；而一旦加大庫存面對熊市的時候，礦機(jī)銷售不出去又會極大影響現(xiàn)金流動效率，過多占用現(xiàn)金流，甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)經(jīng)營陷入危機(jī)之中。

而發(fā)力自營業(yè)務(wù)則能打破這種定律。為什么我這么說？主要有兩個原因：

其一，自營挖礦可以熨平周期波動。簡單來說，假如比特幣上漲，那么礦主對礦機(jī)的需求就會提高，嘉楠的礦機(jī)銷售收入也會對應(yīng)提高；而一旦比特幣下跌，礦機(jī)銷售需求下降，嘉楠可以利用剩余的庫存發(fā)力挖礦業(yè)務(wù)，等待比特幣價格的回歸。通過自營挖礦，嘉楠科技能夠在一定程度上抹平比特幣波峰波谷變化，對其業(yè)績的影響。

其二，自營挖礦還能讓公司充分享受比特幣增值的市場紅利。隨著市場對比特幣認(rèn)知的加深，其正在成為全球資產(chǎn)配置的重要組成部分。比特幣作為資產(chǎn)地位的強(qiáng)化，也為其帶來了更大的增值空間。

通過比特幣獲取盈利最典型的公司就是特斯拉。今年一月份，特斯拉購入了15億美元的比特幣，隨著比特幣價格一度上漲至近期高點5.8萬美元，特斯拉所購買比特幣的利潤超過了10億美元，超過了特斯拉去年全年7.2億美元的利潤。從某種程度上說，嘉楠科技也存在這樣的機(jī)會。

隨著嘉楠科技徹底打破“牛市無產(chǎn)能、熊市多庫存”的定律，其商業(yè)效率也將發(fā)生了新一輪的“進(jìn)化”。這種“進(jìn)化”的意義不僅會體現(xiàn)在商業(yè)回報層面，也會持續(xù)夯實嘉楠科技在產(chǎn)業(yè)鏈中的優(yōu)勢地位，進(jìn)而帶來更大的想象空間。

不出意外，“進(jìn)化”后的嘉楠科技也將會得到更多資本的關(guān)注與審視。