淺析疫苗股投資策略：賽道為先，產(chǎn)品為王

在互聯(lián)網(wǎng)領域,孫正義用“時光機理論”告訴我們,當國內(nèi)某個行業(yè)與海外存在差距的時候,往往蘊藏著巨大的投資機會。

在我看來,“時光機理論”也適用于疫苗領域,我們也可以充分利用海內(nèi)外疫苗行業(yè)發(fā)展的非平衡,來尋找投資機會。

與海外疫苗市場相比,我國起步較晚,這也導致市場重磅品種發(fā)展滯后:2018年,全球前十大爆款疫苗中,僅三款同時位于國內(nèi)銷售額前十行列。

(數(shù)據(jù)來源:各公司年報、醫(yī)藥魔方、國泰君安證券研究)

疫苗重磅品類存在結構性差異,自然有經(jīng)濟發(fā)展水平的因素,但本質(zhì)上還是因為,國內(nèi)產(chǎn)品上市較晚導致的。

就拿默沙東的4價、9價HPV疫苗來說,其中4價HPV疫苗在2014年就已經(jīng)在海外上市,但直到2017年,4價HPV疫苗才在國內(nèi)上市,9價HPV疫苗國內(nèi)獲批則要等到2018年。

可以肯定的是,隨著我國居民消費能力的提升,以及疫情教育下預防接種意識的提高,國內(nèi)疫苗的格局會與海外趨同,重磅疫苗產(chǎn)品的滲透率將持續(xù)提升。

這并非我拍腦袋的說法。近些年國內(nèi)HPV疫苗的火爆,就是最直接有力的證明。另外,到2020年,全球前十大重磅品類疫苗,已經(jīng)有五款在國內(nèi)位于銷售額前十行列。

所以,我認為當下疫苗股投資的核心策略是“品類”為王:從全球到國內(nèi),關注那些正在爆發(fā)的重點品類,再去挖掘這一賽道里面的潛力選手。

結合海內(nèi)外疫苗銷售額差異,以及國內(nèi)競爭格局來看,我認為目前最值得關注的爆款疫苗,主要是HPV疫苗、帶狀皰疹疫苗和新冠疫苗。

接下來,我們逐個來討論一二。

1、新冠疫苗

毫無疑問,新冠疫苗是近兩年來疫苗賽道最靚的崽,國內(nèi)外都有藥企靠著新冠疫苗賺得盆滿缽滿。雖然全球入局者眾,但我認為它仍然是一個值得長期關注的大品類。

最核心的邏輯在于:新冠病毒持續(xù)變異,想要徹底消滅新冠病毒不太現(xiàn)實,未來新冠病毒大概率會流感化,新冠疫苗的命運則會如同流感疫苗一般,成為年年接種的長需求。

而隨著入局者越來越多,新冠疫苗的競爭將會從速度之爭,演變成性能之爭。

從技術路線來看,重組蛋白疫苗和mRNA疫苗,已被證實是對付新冠病毒最有效的疫苗之二。未來,這兩種技術路線的新冠疫苗,大概率也會成為國內(nèi)主流。

目前來看,國產(chǎn)mRNA疫苗還有比較長的路要走。由于工藝披露限制等因素,雖然復星代理了輝瑞/拜恩泰克的新冠疫苗,但在國內(nèi)獲批難度較大。

國內(nèi)研發(fā)進度最快的是艾博生物,但從此前公布的一期臨床數(shù)據(jù)來看差強人意。除此之外,大部分國產(chǎn)mRNA疫苗還處于早期臨床階段,距離上市較遠。

相比之下,我認為當前更值得關注的是重組蛋白新冠疫苗。國內(nèi)重組蛋白新冠疫苗進度較靠前的,有三葉草生物、智飛生物、麗珠集團、瑞科生物。

由于重組蛋白疫苗要想發(fā)揮更好的免疫效果,必須借助“佐劑”。因此產(chǎn)品好不好,佐劑很重要。

這幾家企業(yè)中,智飛生物、麗珠集團應用的佐劑相對傳統(tǒng),后續(xù)競爭力還有待觀察;瑞科生物、三葉草生物都應用了新佐劑,相對來說更值得關注。

目前來看,臨床數(shù)據(jù)表現(xiàn)最為優(yōu)異的,是瑞科生物的新冠疫苗ReCOV。

ReCOV采用了一款對標AS03自主開發(fā)的新型佐劑BFA03,一期臨床數(shù)據(jù)顯示可誘導高達1643IU/ml的中和抗體滴度,這一數(shù)值超過了莫德納和輝瑞/拜恩泰克mRNA疫苗的數(shù)據(jù)。

更重要的是,ReCOV對奧米克戎、德爾塔等突變株也有很好的交叉免疫作用,這正是如今新冠疫苗最為稀缺的能力。

從可及性來看,重組蛋白疫苗能夠在室溫保存的優(yōu)點,也在ReCOV身上得到了進一步體現(xiàn)。與大部分重組蛋白疫苗需要在2-8度低溫條件保存不同,ReCOV在常溫條件下也能保存6個月之久。

未來,新冠疫苗很可能如流感疫苗一樣有著廣闊且長遠的市場,誰能成為新冠疫苗賽道中新的獲勝者,結局還未定。但這些種子選手,無疑是值得關注的。

2、HPV疫苗

說完新冠疫苗,我們再回到常規(guī)重磅品種身上,首先來看HPV疫苗。在新冠疫苗問世之前,HPV疫苗可以說是疫苗界頂流,印鈔能力更是沒得說。

海外方面,2021年默沙東的4、9價HPV疫苗銷售額達到56.73億美金。而國內(nèi)的智飛生物,僅靠代理默沙東的HPV疫苗就年入百億,萬泰生物的國產(chǎn)2價HPV疫苗上市后直接“脫銷”,兩家公司市值都超過千億元。

雖然HPV疫苗并不算“新疫苗”,但時至今日,國內(nèi)各位小姐姐仍然要靠在各大平臺搶號才能接種上疫苗,搶號難度堪比北京搖車牌號。

這也不奇怪,目前國內(nèi)2價HPV疫苗只有葛蘭素史克、萬泰生物的產(chǎn)品獲批,4價、9價HPV疫苗只有默沙東的產(chǎn)品獲批。幾家公司產(chǎn)能有限,導致HPV疫苗始終供不應求。

萬泰生物已經(jīng)在加速擴產(chǎn)能了,但即便測算其擴產(chǎn)后達到3000萬劑/年,加上默沙東和葛蘭素史克的供應量,國內(nèi)HPV疫苗的供應量也不過5000萬劑/年,僅能滿足1500萬人的需求。

供給有限,需求卻極其旺盛。目前,國內(nèi)適齡女性達到3.81億人,也就是說,即使現(xiàn)有玩家加足馬力生產(chǎn)疫苗,依然有超過3億適齡女性,不能實現(xiàn)HPV疫苗自由。若按照每人3針計算,缺口超過10億劑;未來男性適應癥擴寬后,需求缺口將會更大。

實際上,HPV疫苗接種率提升,不是僅靠供給增加就能完成的,還需要接種意識的提升。這是一個極為長期的工作。

根據(jù)國內(nèi)首個HPV疫苗專家共識《消除子宮頸癌之HPV疫苗應用廣東專家共識》,專家測算,樂觀情況下,2050年廣東才能完成初步消滅宮頸癌的目標,更不要說其它經(jīng)濟發(fā)展水平不如廣東的省市。

顯然,擺在萬泰生物等國內(nèi)疫苗企業(yè)面前的,是一座巨大的有待開采的金礦。除了萬泰生物,國內(nèi)HPV疫苗頭部玩家還有瑞科生物、康樂衛(wèi)士、博唯生物。這四家公司的9價HPV疫苗都已經(jīng)進入三期臨床階段,均能充分享受國內(nèi)HPV疫苗滲透率提升的紅利。唯一的區(qū)別,是誰能更早搶到更多的蛋糕罷了。

目前看,瑞科生物或許機會更大。從9價HPV疫苗的臨床設計來看,相比于另外三家企業(yè),瑞科生物具有受試者入組數(shù)量大(1.5萬人),并且臨床地點宮頸癌發(fā)病率更高(河南等區(qū)域)的特點,這將有助于其更快達到臨床終點,搶先上市。

并且,公司的管線布局策略也更具遠見。開展9價HPV疫苗REC603臨床的同時,公司還布局了兩款2價HPV疫苗REC601和REC602。這樣做的好處在于,公司有可能通過一個更嚴謹、規(guī)模更大的9價HPV疫苗三期臨床實驗,實現(xiàn)3個產(chǎn)品同期上市的情況。

原因在于,9價HPV疫苗的生產(chǎn),實際上是生產(chǎn)9種HPV疫苗的病毒顆粒,再實現(xiàn)組裝。所以,理論上從已經(jīng)被驗證過的9價疫苗中,“剝離”出相應的2價HPV亞型即可。

相比其他企業(yè),瑞科生物這樣的管線策略,不僅優(yōu)化了資金利用效率,還提高了整體臨床效率,為自己帶來潛在的競爭優(yōu)勢。

結合海外市場及目前國情來看,2、4價HPV疫苗會有助于幫助盡快提高疫苗接種率,但我認為9價HPV疫苗將在很長一段時間是主流。這其實對后來者的產(chǎn)品性能、生產(chǎn)能力提出了更高的要求。

根據(jù)招股書,相比默沙東的9價HPV疫苗,瑞科生物的REC603有兩個核心優(yōu)勢,一是安全性更佳,副作用發(fā)生率為53.73%,默沙東為86.6%;二是采用漢遜酵母表達系統(tǒng),能夠高產(chǎn)穩(wěn)定表達各型別VLP,這能降低后期產(chǎn)能放大難度,提高商業(yè)化生產(chǎn)供應速度,滿足國內(nèi)乃至海外對9價HPV疫苗的需求。

與此同時,瑞科生物還有第二代4、9價HPV疫苗REC604a及REC604b。這兩款疫苗均采用了對標葛蘭素史克AS04的新型佐劑,有望帶來更好的免疫原性,以及少接種一針的可能。從這個角度來說,瑞科生物的第二代HPV疫苗也會增強其市場競爭力。

整體來看,瑞科生物通過率先布局第一代9價HPV疫苗占得先機,再通過“一個臨床,三款產(chǎn)品”的臨床策略,搶下更多市場份額,最后通過第二代HPV疫苗降維打擊,這一“組合拳”的方式,我認為是比較值得期待的。

當然,這僅是我個人的看法,最終是否真會如此,時間會告訴我們答案。但HPV疫苗絕對是值得押注的超級疫苗賽道。

3、帶狀皰疹疫苗

HPV疫苗之后,我認為最值得關注的是帶狀皰疹疫苗。

帶狀皰疹也就是民間說的“腰纏龍”,是一種由帶狀皰疹病毒引起、劇痛難忍的疾病。據(jù)統(tǒng)計,中國每年約250萬成人感染帶狀皰疹病毒,且近年來發(fā)病有年輕化的趨勢。

更糟糕的是,不論對是帶狀皰疹病毒還是其所引起的疼痛,目前臨床都沒有很好的辦法,對于帶狀皰疹最有效的辦法就是接種疫苗,提前預防。

憑借著良好的效果,葛蘭素史克的帶狀皰疹疫苗Shingrix,2020年銷售額達27.39億美元,位列全球疫苗暢銷榜第四,妥妥的超級重磅產(chǎn)品。而目前,國內(nèi)獲批的帶狀皰疹疫苗還只有Shingrix。

這也給后來者留下了巨大的機會。2020年我國帶狀皰疹疫苗接種率僅0.2%,而在美國這一數(shù)據(jù)為40.5%。

巨大的數(shù)字差距,意味著驚人的增長空間。根據(jù)華西證券預測,國內(nèi)50歲以上人群帶狀皰疹疫苗滲透率達到5%時,對應市場空間可達200億元,更何況現(xiàn)在還有年輕化的發(fā)病趨勢,市場空間更加可觀。

也正因此,國內(nèi)布局帶狀皰疹疫苗的玩家并不少,按照技術路線可以分為兩類。一類是減毒活疫苗,對標默沙東;另一類是重組蛋白疫苗,對標葛蘭素史克。

從進度來看,減毒活疫苗玩家領先。比如,百克生物的減毒活疫苗已經(jīng)進入三期臨床階段。

不過,鑒于葛蘭素史克重組蛋白疫苗表現(xiàn)出的優(yōu)異效果,我更看好重組蛋白疫苗。默沙東的減毒活疫苗由于防護效率較低,在海外已瀕臨淘汰。

目前,布局重組蛋白帶狀皰疹疫苗的企業(yè)也不少,比如瑞科生物等。帶狀皰疹疫苗開發(fā)的核心是疫苗誘導的高水平T細胞免疫反應。

這一點,在抗原層面實現(xiàn)的難度較大。因此,重組蛋白疫苗玩家之中,拉開差距的關鍵將會是佐劑。不同疫苗采用不同佐劑,將會帶來顯著的差異。這也意味著,擁有自主佐劑技術的企業(yè),更值得關注。

比如,瑞科生物憑借自主佐劑平臺,使得其重組蛋白帶狀皰疹疫苗REC610使用的佐劑,可以對標葛蘭素史克的AS01B。這大概率將為REC610帶來免疫原性方面的優(yōu)勢。

在這個賽道上,大概率是誰能做出更優(yōu)秀的重組蛋白帶狀皰疹疫苗,誰就能拿下更大的市場份額。這也需要各位玩家,發(fā)揮自己的技術優(yōu)勢。

4、總結

除了上述新冠疫苗、HPV疫苗及帶狀皰疹疫苗,諸如13價肺炎疫苗及4價流感疫苗等等,也都極具看點。但這幾款產(chǎn)品的市場競爭相對更激烈,不確定性也會更大。

而我所介紹的幾款產(chǎn)品,市場前景相對確定,并且各頭部玩家也有機會做出差異化產(chǎn)品,由此完成賽道突圍。典型如智飛生物、瑞科生物,同時布局新冠疫苗、HPV疫苗及帶狀皰疹疫苗幾大賽道。

至于我的判斷是否正確,歡迎大家補充討論。畢竟,醫(yī)藥行業(yè)機會永遠伴隨著風險。

但也正因為風險長伴,藥企和投資者才有機會享受到超額收益。這不正是投資創(chuàng)新疫苗/創(chuàng)新藥的魅力所在?（文章來自：雪球）