格林基金張曉圓：擾動(dòng)因素增多，債市走向何方？

一季度,債券市場(chǎng)收益率呈現(xiàn)“v”型走勢(shì),收益率先下后上。具體來(lái)看,一月份,在穩(wěn)增長(zhǎng)壓力下,貨幣政策率先發(fā)力,在寬貨幣預(yù)期推動(dòng)下,10年期國(guó)債收益率一度下探至2.68%的低點(diǎn)。春節(jié)后,社融數(shù)據(jù)超預(yù)期,加之海外央行進(jìn)一步釋放緊縮信號(hào),收益率逐步回調(diào)至2.8%附近。2月中下旬至3月,受海外俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)局勢(shì)不定,國(guó)內(nèi)疫情反撲,寬信用預(yù)期增強(qiáng)(多地下調(diào)房貸利率),銀行理財(cái)、固收+等產(chǎn)品贖回壓力增加,中美利差持續(xù)收窄以及降息降準(zhǔn)預(yù)期落空等多重因素疊加影響,債市整體處于以2.8%為利率中樞的震蕩區(qū)間。整體來(lái)看,一季度經(jīng)濟(jì)、金融數(shù)據(jù)有所分化,復(fù)蘇基礎(chǔ)仍不牢固,就業(yè)壓力、房地產(chǎn)市場(chǎng)、疫情仍是重要阻力。市場(chǎng)在寬貨幣、寬信用之間博弈加劇。

當(dāng)前,我國(guó)經(jīng)濟(jì)依然面臨“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”三重壓力,穩(wěn)增長(zhǎng)壓力本就較大,但又有一些國(guó)際國(guó)內(nèi)突發(fā)因素超出預(yù)期,宏觀擾動(dòng)因素增多,使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面臨更大的不確定性和挑戰(zhàn)。

國(guó)際來(lái)看,俄烏沖突使全球本就嚴(yán)峻的通脹形勢(shì)進(jìn)一步惡化。俄烏作為全球重要的能源、大宗商品、農(nóng)產(chǎn)品出口國(guó),自沖突以來(lái),全球的油價(jià)、小麥價(jià)格上漲超30%,還有大量的工業(yè)品原料價(jià)格上漲,對(duì)全球產(chǎn)業(yè)鏈的沖擊還難以準(zhǔn)確衡量,全球滯脹風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加劇。其次,美聯(lián)儲(chǔ)加速收緊貨幣政策的預(yù)期令全球股債市場(chǎng)承壓,美聯(lián)儲(chǔ)今年以來(lái)對(duì)通脹的容忍度發(fā)生大轉(zhuǎn)變,去年還認(rèn)為通脹是暫時(shí)的,但今年以來(lái)持續(xù)推高的通脹使美聯(lián)儲(chǔ)承受了非常大的政治及輿論壓力,不斷釋放加息及緊縮信號(hào),使得美債利率持續(xù)飆升,中美利差持續(xù)收斂,2-5年的利差出現(xiàn)倒掛。4月11日,10年期美債利率大幅跳升,中美10年期利差也已經(jīng)在盤中出現(xiàn)倒掛,這在一定程度上會(huì)對(duì)我國(guó)的貨幣政策產(chǎn)生干擾,并限制債券市場(chǎng)的收益率下行空間。

國(guó)內(nèi)來(lái)看,疫情反撲,奧密克戎的高傳染率、高隱蔽性加大了我國(guó)的防疫難度,3月國(guó)內(nèi)疫情呈現(xiàn)散點(diǎn)爆發(fā)態(tài)勢(shì),深圳、上海等一線城市被迫停擺,國(guó)內(nèi)堅(jiān)持動(dòng)態(tài)清零政策,企業(yè)開(kāi)工受到影響,實(shí)體融資需求不足,地產(chǎn)惡化超預(yù)期,疫情加大了國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性。

3月,國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)(PMI)為49.5%,比上月下降了0.7個(gè)百分點(diǎn),低于臨界值,制造業(yè)總體景氣水平有所回落。面對(duì)疫情、通脹及美聯(lián)儲(chǔ)加息等帶來(lái)擾動(dòng),國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力加大,為完成年內(nèi)5.5%的增長(zhǎng)目標(biāo),穩(wěn)增長(zhǎng)政策繼續(xù)加碼成為業(yè)內(nèi)共識(shí),政策要靠前發(fā)力,適時(shí)加力。在不同的經(jīng)濟(jì)周期下,國(guó)內(nèi)貨幣政策更能保持相對(duì)獨(dú)立性,短期政策更加關(guān)注增長(zhǎng)而輕通脹,總體會(huì)保持相對(duì)充裕的流動(dòng)性供給。

在這樣的宏觀背景下,格林基金張曉圓認(rèn)為,短期看,債市大概率還是維持中性震蕩走勢(shì)。一方面,疫情反復(fù),穩(wěn)增長(zhǎng)壓力依舊較大,基本面壓力難以快速緩和。另一方面,我國(guó)相對(duì)獨(dú)立的貨幣政策下,流動(dòng)性將會(huì)保持相對(duì)充裕,國(guó)內(nèi)債市收益率上行的壓力小于海外。短期債市無(wú)論是上行還是下行空間均將有限,債市可更多把握票息價(jià)值。中長(zhǎng)期看,隨著國(guó)內(nèi)疫情逐步控制,寬信用措施逐漸落地,效果顯現(xiàn),經(jīng)濟(jì)有望觸底回升,貨幣政策的側(cè)重點(diǎn)不排除會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)向,債市收益率可能也出現(xiàn)階段性回升,債券投資需要做好應(yīng)對(duì),利用好對(duì)沖工具,如果利率回升到一定點(diǎn)位,也不排除會(huì)重新出現(xiàn)配置機(jī)會(huì)。今年的債市投資也更加考驗(yàn)波段抓取能力。