東方馬拉松投資：天塌不下來，若真塌了拿現(xiàn)金也沒用

一、史無前例復(fù)雜的國內(nèi)國際形勢：世界變化無常，內(nèi)心要平靜如常

    10年一遇的股災(zāi)、50年一遇的戰(zhàn)爭、百年一遇的疫情，還疊加中國崛起引起的中美、中外緊張而特殊的國際關(guān)系，真是百年未見甚至千年未見之大變局，這樣多因素共振的概率太小太小，但是就是實(shí)實(shí)在在地發(fā)生了。

    回顧過去幾年，兩次市場重大危機(jī)時刻，我們通過專業(yè)公開媒體《紅周刊》和我們自己公司公眾號，公開發(fā)聲明確表達(dá)我們的觀點(diǎn)，敢于加倉。上次是2020年3月18日美國三個熔斷的時候，這次是2022年3月9日，市場最恐慌的時刻，一周后，劉鶴副總理代表國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會發(fā)言，明確表達(dá)了中國政府的態(tài)度，市場大幅反彈，脫離恐慌，進(jìn)入平穩(wěn)階段。

    關(guān)于疫情，全球主要國家及地區(qū)已逐漸放寬本地的防控措施，中國大陸疫情防控政策是堅(jiān)持“外防輸入、內(nèi)防反彈”總策略和“動態(tài)清零”總方針，不斷提升分區(qū)分級差異化精準(zhǔn)防控水平，快速有效處置局部地區(qū)聚集性疫情。本輪國內(nèi)疫情反彈，以上海最為嚴(yán)重，隨著多省市集中力量支援上?？挂?，相信上海本輪疫情會較快得到有效的控制。疫情結(jié)束的時間難以預(yù)測，但應(yīng)對疫情的手段越來越多、經(jīng)驗(yàn)越來越豐富，相信我們政府可以做到“統(tǒng)籌好疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展，最大限度減少疫情對經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展的影響”。

    俄烏戰(zhàn)爭的走勢同樣難以預(yù)測，但本次戰(zhàn)爭必將引發(fā)全球供應(yīng)鏈的重構(gòu)，我們將持續(xù)觀察對我們造成的影響并積極應(yīng)對。

    回顧金融史，就是一部危機(jī)史（參考以下兩張附圖）。南海泡沫、郁金香、大蕭條、世界大戰(zhàn)、石油危機(jī)、次貸危機(jī)等等……，每次危機(jī)各不相同，但有一點(diǎn)不變，危機(jī)總會過去，長期而言，每次危機(jī)都提供了很好的投資機(jī)會，從而才有了業(yè)界“不要浪費(fèi)一場危機(jī)”的說法?？v觀歷史，股票仍然是過去上百年來回報(bào)最高的資產(chǎn)品種。

（圖一：滬深300指數(shù)及代表事件）

（圖二：標(biāo)普500指數(shù)及代表事件）

    二、全球資本回顧和目前所處的位置

    在極端復(fù)雜的宏觀背景下，全球主要資本市場的表現(xiàn)各異，按照動態(tài)市盈率（PE（TTM））總體判斷，美國標(biāo)普500指數(shù)（圖三）還處于歷史高位，而A股（圖四）及港股（圖五）則均處于歷史低位區(qū)間。

（圖三：美國標(biāo)普500指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

（圖四：萬得全A指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

（圖五：香港恒生指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

從結(jié)構(gòu)上來看，多個熱門板塊也已下跌至歷史的低位區(qū)間，包括互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)（圖六）、生物醫(yī)藥行業(yè)（圖七）及科技行業(yè)（圖八）。

（圖六：中國互聯(lián)網(wǎng)50指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

（圖七：生物醫(yī)藥指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

（圖八：香港恒生科技指數(shù)上市以來PE（TTM） Band）

    從估值來看，極端復(fù)雜的宏觀環(huán)境所面臨的不確定性，導(dǎo)致了A股與港股市場均處于歷史低位，我們認(rèn)為無論是整體市場，還是部分行業(yè)，當(dāng)下正蘊(yùn)含著極佳的長期投資機(jī)會。

    三、我們的研究思考和未來機(jī)會展望

    1、價值投資的歷史性良機(jī)呈現(xiàn)：宏觀我們只能適應(yīng)，微觀我們可以有所作為；我們在積極地進(jìn)行深度研究工作，我們堅(jiān)信現(xiàn)在是價值投資的歷史性良機(jī)。

    2、市場的經(jīng)濟(jì)學(xué)和哲學(xué)問題：資本市場，雖然長期一定價格反映價值，但她像一個脾氣暴烈情緒主導(dǎo)的公主，時而瘋狂，時而恐慌。股市大部分時間是經(jīng)濟(jì)學(xué)的問題，可以通過定性的研究和定量的估算，賺取合理的利潤回報(bào)，但在極端情況下，是哲學(xué)的思辨，敢于逆向思考，敢于逆向投資。百年千年難遇的情況都發(fā)生了，再有更加困難的情景、再雪上加霜的概率很低，要學(xué)會逆向思考：天塌不下來！若真塌了拿現(xiàn)金也沒用。要運(yùn)用我們中國的哲學(xué)來思考，否極會泰來。

    3、根植于中國，全球布局：隨著國際形勢和格局的變化，我們依然看好中國的消費(fèi)服務(wù)、科技制造；美國的科技創(chuàng)新；歐洲有歷史沉積的高端甚至奢侈消費(fèi)品。

    從不同國家地區(qū)的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)、不同行業(yè)的優(yōu)秀公司、產(chǎn)業(yè)鏈上中下游不同環(huán)節(jié)的杰出企業(yè)，尋找牛股，構(gòu)建弱相關(guān)能對沖風(fēng)險(xiǎn)的有機(jī)組合，是我們團(tuán)隊(duì)不懈的追求。

    4、利潤增長是驅(qū)動股價上漲的最大因素：我們認(rèn)為長期投資收益來自三個部分，國家平均的阿爾法、行業(yè)的阿爾法以及杰出企業(yè)的阿爾法，其中，最大的部分還是來自杰出企業(yè)的阿爾法。長期而言，市場是稱重器，利潤是驅(qū)動股價增長的最大因素。

    最后，我們用近三十年理論學(xué)習(xí)和實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)與大家共勉：以做股東的心態(tài)做投資，是守本分、是返璞歸真，是最聰明、最智慧的投資方法。

作者：東方馬拉松投資 董事長 鐘兆民

研究主管 陸江川博士