國泰元鑫資產(chǎn)：無憂中饋，富家大吉——2023年度大類資產(chǎn)展望

2023年是走出疫情沖擊的新起點,不論是內(nèi)部經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整,還是中外經(jīng)濟景氣度對比,都處于相對有利的局面。面對新的開始,國泰元鑫資產(chǎn)研究部王懿超以“無憂中饋,富家大吉”表達了對于2023年度大類資產(chǎn)的展望,即在當(dāng)前康波蕭條周期的背景下,需要“修復(fù)整固,重拾信心”,而后“搶跑、快跑”追求財富,以達最大的“吉祥”。

修復(fù)整固,重拾信心——抓住蕭條周期中的觸底反彈

當(dāng)前還處于康波蕭條周期之中,與上世紀70年代類似,通脹對經(jīng)濟增長構(gòu)成沖擊,長期發(fā)展動力不足使得每次通脹沖擊后反彈趨弱,逐步降臺階?？挡ㄊ挆l期從2018-2020年區(qū)間開始,一直會持續(xù)到2028年左右,以經(jīng)濟和物價的同步見底為標志。在最后一次蕭條沖擊后正式進入復(fù)蘇周期,與當(dāng)前的首次通脹沖擊共同構(gòu)成蕭條周期的雙底。

通脹問題是貫穿康波蕭條期的核心問題。國泰元鑫已經(jīng)連續(xù)三年強調(diào)蕭條周期的“史詩級”通脹。目前已經(jīng)走完了第一波通脹,在一定時間的緩和后還將經(jīng)歷第二波通脹,而根據(jù)以往康波蕭條周期的經(jīng)驗,第一波通脹會以PPI為主,第二波則以CPI為主。蕭條周期具有供求弱平衡的特點,因此通脹會表現(xiàn)的力度較大且持續(xù)時間較長。原油為代表的能源價格高點出現(xiàn)在2022年的3月和6月,與此對應(yīng)包括中國在內(nèi)全球經(jīng)濟壓力最大的時間段正在或已經(jīng)過去。蕭條周期中通脹的第一個高點所對應(yīng)的經(jīng)濟增長低點,基本是整個蕭條周期經(jīng)濟增速的最低點。

蕭條周期中短周期反彈十分有韌性,從歷史經(jīng)驗看只要通脹壓力緩和,被抑制的需求就會得以釋放,本輪蕭條還疊加了疫情沖擊的因素,所以經(jīng)濟反彈會有很好的表現(xiàn)。上世紀70年代石油危機之后的日本經(jīng)濟反彈中,內(nèi)需是拉動經(jīng)濟的主導(dǎo)力量,特別是耐用品消費大幅增長,滲透率低的商品表現(xiàn)會更好,最后以海外經(jīng)濟復(fù)蘇帶動出口回暖收尾。國泰元鑫認為當(dāng)前的經(jīng)濟形勢與1975年附近的日本經(jīng)濟很相似,當(dāng)前的電子、通信、家電甚至是家裝建材等消費預(yù)計都會有好的表現(xiàn)。

匯率方面,當(dāng)美聯(lián)儲緊縮預(yù)期緩解,以及中國疫情管控放松,市場開始預(yù)期中美兩國經(jīng)濟周期再轉(zhuǎn)為中強美弱,因此美元指數(shù)走出一波較快的下跌,人民幣匯率升值,風(fēng)險類資產(chǎn)估值顯著上升,這應(yīng)當(dāng)是未來一年的發(fā)展趨勢。債市方面,短周期經(jīng)濟復(fù)蘇,通脹溫和上行,利率易上難下,因此利率債整體上機會不大,會呈現(xiàn)預(yù)期影響下的區(qū)間震蕩。貨幣政策表態(tài)精準施策,市場上很多認為貨幣政策寬松刺激經(jīng)濟的預(yù)期可能落空。通脹溫和的情況下也不會進入加息周期。

搶跑、快跑——經(jīng)濟短波復(fù)蘇的市場邏輯

當(dāng)前中美兩國的資本市場對流動性寬松的預(yù)期均強于央行的指導(dǎo)思路,市場已經(jīng)走在了實際動作之前,“搶跑”的特征明顯。因此,國泰元鑫認為重要的美聯(lián)儲議息會議時點以及中國高層會議的時間,可能會出現(xiàn)預(yù)期糾正的風(fēng)險。美元指數(shù)會是一個重要跟蹤信號。通脹問題是貫穿蕭條周期的核心問題,在中國經(jīng)濟短周期修復(fù)和逆全球化的背景下,通脹很難回到繁榮周期的平穩(wěn)狀態(tài),反反復(fù)復(fù)的或者維持高位的通脹會打擊資本市場的預(yù)期。

對資本市場運行節(jié)奏的判斷是:整體向上但過程波折,最舒服的階段是炒預(yù)期。年度高點可能出現(xiàn)在8-9月。春節(jié)后至兩會前是難得的“真空”階段,市場可以對全年有無限美好的預(yù)期,且不會被證偽,相對有利于炒作。兩會之后至4月底是政策的兌現(xiàn)期和年報一季報兌現(xiàn)期,不會超預(yù)期,市場會對之前的上漲進行消化整理。5月份開始直至8-9月將再次演繹上述輪回,先是對二季度和中報的美好預(yù)期,緊接著線性外推至下半年甚至更長周期的經(jīng)濟復(fù)蘇。由于基數(shù)效應(yīng)的存在,二季度的表觀數(shù)據(jù)會非常好看,為8-9月份進一步提升預(yù)期提供支撐。

對資本市場結(jié)構(gòu)的判斷是:極致分化、兩頭占優(yōu)。股市板塊的分化亦是蕭條周期當(dāng)中市場反彈的典型特點。小票總體上會在整個反彈過程中占優(yōu),大票會有階段表現(xiàn),或者說補漲。結(jié)合我國經(jīng)濟的特點,大盤股當(dāng)中消費板塊和央企板塊將成為大盤的穩(wěn)定器,內(nèi)需消費為代表的板塊將受益于積壓需求的釋放。走出康波蕭條走向新一輪復(fù)蘇和繁榮本質(zhì)上還是要靠科技革命,因此反彈周期當(dāng)中科技會是持續(xù)的領(lǐng)導(dǎo)板塊。

面對蕭條周期中的觸底反彈機會,也要隨時注意風(fēng)險的防范。國泰元鑫認為,三大風(fēng)險是當(dāng)前市場少有預(yù)期的。第一,中美投資者對通脹消亡和貨幣政策寬松過于樂觀,會被糾正。第二,在經(jīng)濟反彈一段時間后會對反彈的持續(xù)性過度樂觀,其實蕭條周期的反彈持續(xù)性差且很容易引發(fā)通脹,所以屆時記得快跑。第三,地緣沖突頻發(fā)是蕭條周期的典型特點,疊加美國政治周期,預(yù)計年底風(fēng)險事件發(fā)生概率大增。

(免責(zé)聲明:市場有風(fēng)險,投資需謹慎。本文僅為觀點分享,不構(gòu)成任何投資建議。)